Yatırımcı için artık Fed değil, Çin önemli

Gelişen ülkelerdeki satış dalgasının nedenleri olarak; emtia piyasasında bir ayı(düşüş) piyasasının başlaması, belli başlı ekonomilerdeki makro dengesizlikler ve politik riskler, ABD ve İngiltere gibi gelişmiş ekonomilerde sıkı para politikasına geçiş sürecinin başlamış olması gösterilebilir. Bunlar arasında, Fed’in para politikasını normalleştirmesinin en önemli etken olduğu düşünülüyor. Çin ekonomisinde yeni bir denge bulma arayışının ve buna bağlı olarak emtia talebinin düşmesinin biraz göz ardı edildiğini düşünüyorum. 

Fed’in azaltım operasyonuna gereğinden fazla önem atfedildiği, bazı göstergelerle desteklenebilir. 2013’ün ilk çeyreğine, Bernanke’nin Mayıs 2013’teki "Azaltıma başlayabiliriz" açıklamasının birkaç ay öncesine bakalım. 2013’ün ilk çeyreğinde, ABD 10-yıllık tahvilin faizi yüzde 2 civarında idi. O dönemde, şirket tahvillerindeki riskler düşük sayılırdı. Türkiye’nin de içinde bulunduğu gelişen ülke piyasaları iyi durumdaydı. Gelişen ülkelerdeki riskler açısından önemli bir gösterge olan JP Morgan Gelişen Ülkeler Kredi Marjı Endeksi, 240 baz puandı. Önemli bir indikatör olan, ABD’de yatırım yapılabilir seviyenin en üstündeki şirketler ile yatırım yapılabilir seviyenin en altındaki şirketler arasındaki marjı gösteren Moody’s AAA/BAA Kredi Marjı Endeksi 100 baz puan idi.

Yaklaşık bir sene geçti. ABD 10 yıllık tahvilin faizi bu aralar yüzde 2.75-2.80 seviyesinde bulunuyor (son dönemde yüzde 3’e kadar yükseldi). JP Morgan Gelişen Ülkeler Kredi Marjı Endeksi 390 baz puan oldu. Buradaki riskler iyice arttı. AAA/BAA Kredi Marjı Endeksi, yüksek nota sahip olan şirketler ile düşük kredi notuna sahip şirketler arasındaki marj 64 baz puana kadar düştü. Bir tarafta gelişen ülkelerdeki riskler artıyor, diğer tarafta düşük kredi notuna sahip olan şirketlerin tahvillerine giriş oluyor. Bu durum, küresel risk iştahında Fed kaynaklı bir düşüş olduğu argümanı ile çelişiyor. ABD faizleri yükselişe geçtiğinde, gelişen ülke piyasalarından sermaye çıkışları olur. Düşük nota sahip şirketlerin tahvilleri satılır. Bu kadar olaya rağmen düşük kredi notuna sahip şirketlerin tahvillerine girişlerin devam etmesi, "ABD faizleri arttığında, gelişen ülkelerden ve yüksek riskli(çürük) tahvillerden çıkış başlar" olgusuyla çelişiyor. Şu aşamada, yaşanan satışların Fed politikasından ziyade, gelişen ülkelerdeki spesifik sorunlardan kaynaklandığı söylenebilir. Yüksek getiriye ve riske sahip piyasalar arasında, büyük satışların olduğu tek piyasa gelişen ülke piyasalarıdır. ABD’de yüksek riskli tahvillerde, Avrupa’da sorunlu ülkelerin tahvillerinde bir sorun gözükmüyor. ABD’de faizler artmasına rağmen yüksek riskli tahvillere giriş olmasının nedeni; Fed’in faizleri uzun süre çok düşük tutmasıdır. Bu, yatırımcıların portföy tercihlerini etkiliyor. Yatırımcılar yüksek riskli finansal varlıklara giriyor. Politika yapıcılar, yatırımcıları hisse senetlerine ve diğer riskli varlıklara yönlendirdiler. Çıkış yolu olarak bunu seçtiler. Fed’in bir tarafta sorunları çözerken, diğer tarafta yenilerini yarattığı bir noktada görülebilir. Amerikan ekonomisindeki yükseliş dönemi sona erdiğinde, zararlar büyük olabilir. 

Çin ekonomisindeki büyümenin hız kesmesinin etkileri, önümüzdeki dönemde daha yoğun biçimde hissedilebilir. Ekonominin yavaşlaması, endüstriyel emtialara olan talebi de düşürüyor. Bu durum, hem Çin finans sistemindeki riskleri artırıyor, hem de Brezilya, Güney Afrika, Avustralya gibi emtia ihracatçısı ülkeleri vuruyor. Türkiye ve Arjantin gibi makro dengesizlikleri ve politik riskleri olan ülkelerde, Çin kaynaklı risklerin pek fiyatlandığını düşünmüyorum. Asya krizi, Tayland’ın para birimi bahtı devalüe etmesi ile başladı. Sonrasında küresel bir krize dönüştü. 2008 krizi ABD’de eşik altı mortgage (subprime mortgage) piyasasında başladı. Tüm dünyayı kasıp kavurdu. Avrupa’daki borç krizinin tetikleyicisi, Dubai’deki balonun patlaması oldu. Euro bölgesinde bir depresyona, borç yapılandırmalarına kadar uzandı. Bu açılardan bakıldığında, gelişen ülkelerdeki satış dalgasını hafife almamak, Çin’e biraz daha dikkat etmek gerekiyor.