Varlık alımları ve frank

Draghi’nin Jackson Hole toplantısında yaptığı açıklama ile beraber piyasalarda yeni bir varlık alımı (QE) beklentisi olduğunu biliyoruz. Bugün açıklanacak olan Euro Bölgesi enfl asyonu bu konuda ECB’nin ne kadar rahat hissettiğine dair önemli bir ipucu verecektir. Ardından 4 Eylül’de kritik bir toplantı yapılacak. Daha önceki haftalarda da paylaştığım gibi büyük bir QE açıklaması beklemiyorum. Her şeyden önce gerçekleştirilmesi açısından teknik olarak böyle bir adım oldukça zor. Varlık alımları devlet tahvilleri üzerinden mi olacak? Yanıt evet ise hangi devletlerin? Bir alternatif ekonomik büyüklüklere göre alım yapılması. Ancak bölgenin en büyük ekonomisi Almanya zaten 1%nin altında oranlardan borçlanıyor. Tahvillerinin daha da talep görmesini ister mi? Peki bu alımlar ne kadar işe yarayabilir? İspanyol tahvil getirileri 1800’lerden bu yana “en düşük” seviyeden geçiyor. Buna rağmen kredi piyasası canlanmıyorsa ECB’nin getirileri biraz daha düşürmesi canlandırabilecek mi? Enfl asyon yaratabilecek mi? Devlet tahvili alınmaz ise varlığa dayalı menkuller alınacaktır. Ancak bu piyasanın da 1 trilyon euro gibi bir alımı kaldıramayacağını biliyoruz. Dolayısı ile karma bir varlık alımı da söz konusu olabilir. Ancak en mantıklı beklenti 4 Eylül toplantısında faizlerde 10 baz puanlık bir azalış, likidite ihalelerinde (TLTRO) daha cazip koşullar ve ufak bir varlık alımı diyebilirim. Bu noktada çeşitli piyasalara etkisini değil de sadece bir tek kur üzerinde etkisini tartışmak istiyorum. İsviçre Frangı-euro paritesinde 1.20 tabanı olduğunu biliyorsunuz. QE ile beraber euronun çok daha zayıfl aması söz konusu olabilir. Bu durumda İsviçre Merkez Bankası (SNB) ne tepki verebilir? Temelde SNB’nin kura bir taban koymasının nedeni defl asyonla savaş. Ve son yıllık trende baktığımızda enfl asyonun yukarı döndüğünü görüyoruz. Dolayısı ile SNB kura müdahale etmiyor, SNB enfl asyon düşük olduğu için hareket ediyor. Şayet enfl asyon 1.5% olsaydı paritenin 1.10 olmasına sesi çıkmayacaktı. Ancak QE ile beraber 1.20 ciddi anlamda zorlanacaktır. SNB kötü bir para birimini desteklediği ve sorunlu varlıklar (özellikle Fransız bonoları) aldığı için ileride zarar ederek büyük prestij kaybına uğrayacak. Kazanamayacağı bir savaş verdiğini zaten bu kadar zaman sonra (2011 eylülde tabanı getirdi) paritenin yeniden 1.20 tabanına yaklaşması ile görüyoruz. 

SNB’de fazla rezervlerin büyüklüğü 316 milyar frank. Bu ECB’nin LTRO’sundan farklı olarak geri ödenmesi mümkün olmayan bir likidite SNB bu kalemi kullanmak ve eksi faiz uygulamasına geçmek isteyebilir. Bankalar da bunu ileriye doğru (tüketiciye) yansıtacak veya Euro’ya geçişte kullanacaktır. Ancak artan 1000’lik banknot talebi nakde geçildiğini de gösteriyor. SNB’nin gönül rahatlığı ile bu adımı atmak isteyeceğini sanmıyorum. Ters tepme ihtimali (CHF’nin kuvvetlenmesi) yüksek. Zaten başından hatalı bir strateji uyguluyor ama ilk akla gelen adım maalesef bu. Temel gelişmeleri bir kenara bırakırsak SNB paritede 1.20’yi şimdilik savunacaktır. Bu nedenle bu seviyeye yaklaşıldığı durumda Euro alışı yapılabilir. Ancak unutmayın İsviçre bonolarının eksi getiriden işlem görüyor olmasının tek nedeni var: Euro’nun perişan olacağı beklentisi.