Uzun dönemli faizler nerede dengelenecek?

Dünya piyasaları FED’in varlık alımlarını azaltacağı yeni dönemdeki denge fiyatlarını arıyor. 2009-2012 yılında küresel likiditenin  bol olduğu bir ortamda aşırı artan varlık fiyatlarında sert bir gerileme yaşanıyor. Herkesin sorduğu soru piyasaların önümüzdeki dönemdeki riskleri ne ölçüde gerçekçi olarak fiyatladığı.

Bugünü değerlendirmek için biraz geçmişi hatırlayalım. 2009 Aralık - 2013 Ağustos döneminde, ABD Merkez Bankası kısa vadeli faiz oranını kademeli olarak %0,25’e çekip 2,6  trilyon dolarlık varlık alımı yaptı.

Gelişmiş ülkelerin gelişmekte olan ülkelere göre çok daha hızlı büyüdüğü bir dönemde faiz farkının açılması gelişmekte olan ülke piyasalarına yüzlerce milyar dolar girmesine ve varlık fiyatlarında balonlar oluşmasına neden oldu.

Gelişmekte olan merkez bankaları faizleri düşürerek, sermaye hareketlerine sınırlamalar getirerek paralarının aşırı değer kazanmasına engel olmak isteseler de genel de başarılı olamadı.

Gelişmekte olan ülke paralarının aşırı  değer kazandığı, faiz oranlarının gerçek dışı seviyelere gerilediği, hisse senedi piyasalarında rekorlar kırılan bir dönem yaşadık.

Bugün ise  dünyanın tersine döndüğünü görüyoruz. ABD ekonomisinin canlanmasına paralel FED’in varlık alımlarını azaltmaya başlayacağını açıklaması gelişmekte olan piyasalarda panik satışlara yol açıyor. Türkiye gibi büyümesini dış kaynaklarla finanse eden piyasalardaki satışlar daha da şiddetli oluyor. 

FED dalgası yanlızca gelişmekte olan ülkelerin ihtiyacı olan dış kaynağa erişimini pahallılaştırmıyor, bu ülkelerin para politikalarında zorunlu bir sıkılaşmaya yol açarak büyüme  ve borç dinamiklerini tehdit ediyor.  

Türkiye öznesine bakalım.  Mayıs ortasından bugüne yaşanan olumsuz gelişmeler nedeniyle ekonomik büyüme tahminleri  bir puana yakın düşürülerek %3,0-%3,5 bandına geriledi. Döviz kurundaki %10 yükseliş ve faiz oranlarında yaşanan 400 baz puanın üzerindeki artış büyüme üzerindeki aşağı yönlü riskleri daha da artırıyor.

Reel sektör dövizdeki açık pozisyonu nedeniyle 16 milyar dolarlık bir şok ile karşı karşıya. Faizlerdeki artış şirketler ve borçlu hane halkı üzerine yaklaşık 15 milyar dolarlık  bir maliyet yüklenmiş durumda. Büyümenin yavaşladığı bir ortamda söz konusu maliyetler muhtemelen daha düşük yatırım ve harcama olarak ekonomiye geri dönecek.

Girişteki sorumuza geri dönelim. Piyasalar önümüzdeki dönemdeki riskleri ne ölçüde yansıtıyorlar? Son dönemin sıcak konusu olan uzun dönemli faizleri masaya yatıralım. 

Türkiye’de 10 yıllık faizler son 6 ayda %6 civarından %10’un üzerine çıktı. Bir yıl önce faizleri çok düşük bulduğumuz için satış öneriyorduk. Şimdi ise alış öneriyoruz.

Nedeni çok basit.  İktisat teorisi iflas riskinin düşük olduğu ve yerel paranın adil değerine yakın bir seviyede işlem gördüğü bir ekonomide uzun dönemli faizlerin orta vadeli büyüme artı enflasyon civarında dengeleneceğini söylüyor. 

Türkiye’nin orta vadeli büyüme ve enflasyon tahmini sırasıyla %4.0 ve %5.5 aldığımızda 10 yıllık devlet tahvil faizinin %9,0-9,5 bandını aşmaması gerektiğini buluyoruz. Cuma günü %10,5 seviyesini gören uzun vadeli faizlerin piyasalar tarafından yanlış fiyatlandığına inanıyoruz. Borç dinamiklerinin güçlülüğü ve Türk lirasının son dönemdeki değer kaybının önümüzdeki dönemde yabancı sermayeyi Türkiye’ye çekeceğine inanıyoruz.

Yerimiz kalmadığı için Türkiye’nin uzun dönemli faizlerinin dünya geneline göre ne derece cazip olduğunu haftaya inceleyeceğiz.