Unutmamalı

Murat Berk / Yapı Kredi

Hyman Minsky'nin en önemli teorilerinden birisinin konjonktür dalgalarının açıklanmasında dış şokların etkisine dayanmayan modeli olduğunu söyleyebiliriz. Bu teorinin dayanağını oluşturan en önemli etken ise "Finansal İstikrarsızlık Hipotezi"...

En basitleştirilmiş anlatım ile bu hipoteze göre ekonomilerdeki konjonktürel dalgalanmaların sebebi, ekonomilerin iç dinamiklerinden veya ekonomiyi belirli sınırlar içinde tutmak için yapılan müdahaleler ile düzenlemelerden kaynaklanıyor.

Minsky'nin analizlerinde özellikle finansal sistemin yapısı ve işleyişi önemli bir yer tutuyor. Özellikle de yaratılan borcun sistem davranışına etkisi, borç çeşitleri ve borç dinamiklerine özel bir önem veriyor.

Yapı Kredi Yatırım olarak, 2011 yılında şu üç temanın daha fazla ön plana çıkacağına değinmiştik. Bunları, gelişmekte olan ülkelerde özellikle de Asya'da yaşanmaya başlayacağını tahmin ettiğimiz enflasyon sorunu, ABD ekonomisinin toparlanma hızı ve Avrupa borç krizinin gelişimi olarak özetleyebiliriz.

Avrupa'daki borç sorunlarına 2009 sonlarında dikkat çekmeye başlamıştık. Bu nedenle konuyu oldukça önemsiyoruz. Öte yandan, Avrupa'da yaşanan sıkıntıların 2008 yılındaki gibi ciddi bir kriz ile sonuçlanmasının kaçınılmaz olduğu şeklindeki görüşlere de katılmadığımızı eklemeliyiz. Avrupa bankalar arası finansmanında güven sorunu olduğuna dair sinyallerden daha önce bahsetmiş olmamıza rağmen buradan gelen sinyallerin tedirgin edici olduğunu vurgulamak gerekiyor. Örneğin Spot Libor OIS spreadi ve çoğu başka gösterge, kredi piyasalarının 2008'dekinden çok daha iyi durumda ve çok daha az problemli olduğunu işaret ediyor.

Günümüzde Yunanistan ve borç sorunu yaşayan diğer ülkelere baktığımızda esas problemin kamu sektörü borçluluk düzeylerinin yüksekliği olmadığını görüyoruz.

Örneğin "sıkıntıya" düştüğünde Portekiz'in borç/GSYİH oranı Almanya'nınkinden daha iyi durumdaydı. Sorunların aslında daha karmaşık şekilde, ülke temelleri, piyasaların güveni, finansal sistemin sağlamlığı, politik ve sosyal boyutlar gibi birbiriyle ilgili olduğunu anlamamız gerekiyor. Yunanistan büyük bir kurtarma paketini bir yıl önce almış olmasına rağmen hala kriz batağı ile karşı karşıya... Maalesef, bu ülke büyük bir kredi genişlemesine bağlı aktif fiyatlarındaki enflasyon sonrası yaşanan ve kredi döngüsünün terse dönmesi ile ivmelenen büyük bir borç deflasyonu yaşıyor.

Bu durumda olan ülke ekonomilerinde genelde düşünülen ve uygulanan bazı önlemlerin olduğunu söylemek isteriz.

Bunlardan bazılarının kamu açıklarının azaltılmasına yönelik özel sektörün kazandığından daha az harcamak, net özel sektör borcunu düzeltmek için kapasitesini ve net tasarruf azaltmak olduğunu söyleyebiliriz. Yukarıda saydığımız önlemleri alınırken birçok ülke tereddüt yaşıyor.

Mali sıkılaştırmalarının ekonomiler üzerinde genişletici etki yaratması için cari işlemler dengelerinin düzelmesi gerekiyor.

Kredi büyümesi ile desteklenen büyüme döngülerinde cari dengenin kötüleşmesi alışıldık bir durum olarak kabul ediliyor. Bunun yanında cari dengenin seyrinden daha önemli olan konulardan birisinin sebebi olarak gösterebiliriz.

Ayrıca, bu tip dönemlerde Minsky'nin de teorilerini dikkate alarak borç yapılarının sistem üzerindeki etkilerini ve ekonomilerde değişik fiyat seviyelerinin, sistem gelirlerinin hangi sektörlere kaydığını, borçların nerelerde biriktiği gibi dinamikleri de göz önüne almak gerekiyor

Oluşmuş fiyat yapılarının devamı için sistem genelinde hangi harcama düzeylerinin gerektiği  bunun için ise kredi genişlemesine artan miktarda bağımlı hale gelindiği  soruları da bizim için önemli.

Acaba bazı ülkelerin sorunlarının temelinde uzun süreli özel sektör kredi büyümesinin çarpık ekonomik yapıları olabilir mi? Daha sonra, herhangi bir sebepten ötürü , ortaya çıkan borçlara ilişkin güven sorunları kriz aşamasına gelmiş olabilir mi?

Bazı açılardan ciddi farklılık gösteren Yunanistan'dan sonra İrlanda ve Portekiz'in zora düşmesinin ve giderek İspanya'nın konuşuluyor olması son derece ilginç. Burada "hiçbir sorun yok" noktasından "kriz" aşamasına geçişin de ekonomik temeller kırılgan ve katı ise çok hızlı olabileceğini unutmamamız gerekiyor. Örneğin Yunan iki yıllık bono faizleri 2009 başlarında yüzde iki iken şu an yüzde 24 olarak karşımıza çıkıyor.