Şu volatilite dedikleri neyin nesi olsa gerek?

Bankacılık krziciğinden sonra neredeyse bütün piyasa enstrümanlarında volatilite düşmüş durumda. Sadece kısa vadeli tahvil volatilitesi günlük haberleri fiyatladığı için daha az geri çekilmiş durumda ama diğer bütün enstrümanların volatilitesi bir kez daha son zamanların en düşük seviyesine yaklaşmış durumda.

Bunun birkaç sebebi olmalı; 

-Piyasa yüksek enflasyona karşılık zayıf büyüme arasında gidip gelen verilerden dolayı yön bulmakta zorlanıyor, 

-Dolar Endeksi’nin gerçekleşen volatilitesi yeniden 2023’ün en düşük seviyelerine geriledi ki bu da ileriye ışık tutan hissedilen volatiliteyi aşağı çekmiş durumda, bu da diğer varlıkların yön bulmasını zorlaştıran bir faktör.

Ancak döviz piyasasının volatilitesi hakkında konuşurken, 25 yıllık deneyimim bana şunu gösterdi ki döviz volatilitesi gelen bir haberle herhangi bir yöne doğru savrulurken çok kısa zamanda diğer uca doğru da dönebilir ve bunu yapması için ters yönde bir haber gelmesine gerek yok, sadece “ortalamaya yakınsama” mantığıyla bu hareketleri yapabilir.

O nedenle bu haftaki Fed ve AMB toplantıları döviz piyasasındaki durumu hızla değiştirebilir. 

-Faiz piyasası ise volatiliteler diğerleri gibi aşağı gelmiş durumda. Belki de bu piyasada hisse, döviz ve faiz içinde en önemlisi budur. Çünkü merkez bankalarının, yatırım bankalarının projeksiyon modellerinin temelinde yatan aslında faiz volatilitesidir ve diğer varlıkların faizden fiyatlandığını düşünürsek suyun başında faizler bulunuyor.

Düşünceme göre bu haftaki önemli 2 merkez bankası toplantısı bütün varlık sınıflarında hareketliliğe neden olacak olsa da faiz volatilitesinde kalıcı bir yükseliş olmayacaktır. Çünkü gerek Fed’in gerekse ECB’nin faiz patikası mevcut koşullar altında belli ve onlarda bu patikanın dışına taşmamaya özen göstereceklerdir.

Faizden sonra biraz da hepimizin daha fazla aşına olduğu, S&P 500 opsiyonlarından hesaplanan VIX oynaklık endeksine göz atalım. Kasım 2021’den bu yana en düşük seviyesine geldi.

Oysa önümüzde hisse senedi piyasasını rahatsız eden bir büyüme sorunu, yüksek ve yapışkan enflasyon ve bunların açtığı stagflasyon kapısı gibi durumlar var. Bu koşullarda VIX’in bu kadar düşmesi ne kadar mantıklı ve bu durum sürdürülebilir mi? Bu sorunun cevabı için aslında piyasanın içine derinlemesine bakmamız gerekiyor.

Mevcut durumda, ayılar piyasanın şimdiki değerlemeleri sürdüremeyeceğini düşünürken, boğalar faiz düşecek ve bu durumda hisseler yukarı gidecek argümanını savunuyorlar ama aslında kimse gerçekten ağzının konuştuğu yere parasını koyamıyor, aksine kendi düşüncesini destekleyecek veri bekliyor; tıpkı Fed gibi...

Bu nedenle de piyasa yön bulmakta başarısız olurken dar alanda kısa paslaşmalar volatilitenin düşmesine neden oluyor. İşin bir başka boyutu daha var ki o da son derece ilginç; normal şartlarda bu tür düşük volatilite ortamları portföylere opsiyonlar vasıtası ile korunma pozisyonları almak için son derece makul dönemlerdir çünkü düşük volatilite opsiyonun primini aşağı çekerken kazandırdığında ödeyeceği primi değiştirmez.

Bu nedenle şimdilerde yukarı yönlü hisse pozisyonlarını ana pozisyon tutmak koşuluyla bu pozisyonlara aşağı yönlü korunma pozisyonları almak, yani hedging yapmak son derece ucuz.

Henüz put/call rasyolarında satım opsiyonu lehine önemli bir değişiklik görmüyoruz ancak hafta başından bu yana ufak ufak put opsiyonlarının arttığı anlaşılıyor. Sanıyorum ki bunlar spekülatif pozisyonlardan çok hedge pozisyonu. Muhtemelen piyasa ufak ufak korunma almaya başlıyor.

Bu da bana rallinin başlayabileceğini düşündürüyor. Bazı yabancı bankaların türev masasındaki traderlarla konuştuğumda ilginç bir gelişmeden bahsettiler; özellikle VIX alım opsiyonlarında açık pozisyon sayısı öyle fazla artmış durumda ki sanki insanlar aşağı yönlü hareketlere karşı korunma stratejilerini VIX opsiyonlarına dayamışlar ve sürekli alım opsiyonları ile VIX’in yükselişine, endekslerin düşüşüne yönelik pozisyon alıyorlar.

VIX’in davranışını derinlemesine bilmeyenler için bu çok akıllıca bir strateji gibi gözükse de, aslında oldukça riskli bir finansal korunma yöntemi olduğunu söylemeliyim. Çünkü VIX ve doğal olarak opsiyonları ciddi bir şekilde zamana karşı yenik düşerler ve her vade dönüşünde alım tarafından pozisyon taşıyan yatırımcının varlığında kontrat başına yaklaşık 1500 dolarlık kayba neden olurlar.

Bu yüzden VIX’e dayalı ETF de dahil bütün enstrümanlar uzun süre portföyde tutulduğunda özel durumlar hariç zarar neden olurlar. Dolayısıyla ne zaman satış göreceği belli olmayan hisse endekslerine karşılık portföyde VIX long taşımak zannedildiği kadar güçlü bir finansal korunma sağlamayacaktır.