Şaşırtma da yeni politikanın bir parçası mı?

Merkez Bankası'nın geçen haftaki faiz indirim kararı, öncesinde Yılmaz'ın "faiz indiriminin cari açığı artırdığı" şeklindeki ifadelerini içeren bazı demeçleri sebebiyle piyasa tarafından pek de beklenmediği için "piyasayı ters köşeye yatırmak" olarak yorumlandı. Ancak, belki de MB'nin amacı tam da buydu! Merkezin Aralık ayında açıklamış olduğu kısa vadeli faizleri düşürerek sıcak parayı azaltma stratejisinin etkili olabilmesi için kısa vadeli faizlerin oynaklığının artırılması esas. Yeni stratejinin etki mekanizması şöyle işliyor: Politika faizlerinin düşürülmesi > kısa vadeli faizlerin volatilitesinin (oynaklık) artması > risk algılamasının artması > kısa vadeli sermayenin çıkması > döviz kurlarında da oynaklığın artmasıyla k.v. sermayenin daha da çok çıkması. Bu stratejide özellikle kısa vadeli faizlerin yönüne ilişkin beklentiler üzerindeki belirsizliğin artması doğrudan risk algılamasını artırıcı bir unsur olacağı için istenen etki mekanizmasını daha kuvvetli hale getiriyor. Nitekim, bu belirsizliğin bir yansıması da bugün piyasanın Şubat ayında Merkez'in PPK toplantısı sonrasında nasıl bir karar alacağı yönünde ciddi şekilde bölünmüş bir durumda olması. Diğer bir ifadeyle "belirsizlik > oynaklık > risk" artmış durumda. Bu durumu ikinci piyasa faizlerinde de net olarak gözlemliyoruz. 17 Aralık öncesi İMKB tahvil ve repo piyasası faizlerinin oynaklığı ile 17 Aralık sonrası aynı faizlerin oynaklığı arasında ciddi farklar söz konusu.

Şimdiye kadar söz konusu strateji iyi işlemiş gözüküyor. Ancak bu uzun süre devam ettirilebilecek bir strateji asla değil. Özellikle yapısal cari açığın daraltılmasına fazla bir etki yap(a)mayan bu politikanın sürdürülmesi durumunda döviz kurunda hem finansal istikrarı hem de enflasyon hedeflerini bozucu gelişmeler yaşanması ihtimali belirebilir. Bu risklerin azaltılmasına yönelik olarak da stratejinin ikinci ayağı olan zorunlu karşılık politikası devreye giriyor. Nitekim, beklenmedik faiz indirimi sonrasında "beklendiği" gibi zorunlu karşılıklarda artışa gidildi. Ancak burada gene bir "beklenmeyen" söz konusuydu, o da karşılık oranlarındaki artışın (özellikle vadesiz hesaplar üzerindeki %4'lük artış) tahminlerin üzerinde olmasıydı. Karşılıkların yeni oranlarda artırılması sonucunda piyasadan 10 milyar TL'ye yakın bir para çekilmesi söz konusu. Bilindiği gibi daha önceki karşılık artışıyla 21 Ocak'a kadar piyasadan yaklaşık 7.6 milyar TL çekilmesi hedeflenmişti. Nitekim, henüz bankacılık ile ilgili 21 Ocak rakamları yayınlanmadıysa da, 14 Ocak itibarıyle bankaların mali kesim dışına verdikleri kredilerde az da olsa bir yavaşlama göze çarpıyor.  31 Aralık'ta 346.2 milyar TL ile en yüksek seviyesine ulaşan TL krediler 14 Ocak itibarıyle 344 milyar TL'ye gerilemiş durumda. Döviz kredileri ise aynı dönemde çok az bir artış göstermiş (89.1 milyar dolardan 90.1 milyar dolara).

Bankaların zorunlu karşılıklara ayırdıkları miktar kadar paradan herhangi bir gelir elde etmemesi nedeniyle karşılık artışları banka kârlılıklarını doğrudan etkiliyor. Son iki zorunlu karşılık artışı sonucunda bankalar eğer faiz marjlarını artırmazlarsa yaklaşık olarak 1.8 milyar kadar daha az kâr edecekler. Ancak Türk bankacılığının toplam kârlılığı çok yüksek olduğu için, bu zarar şimdilik marjları fazla genişletmeden karşılanabilir. Bankalar karşılık artışı sonunda uğradıkları zararları öncelikle kredi hacmini büyüterek karşılamak isteyeceklerdir. Ancak, 1.8 milyar TL kazanabilmek için kredilerin yaklaşık olarak 50 milyar TL kadar artırılması gerekiyor. Bu imkansız değil tabii ama bu noktada da kaynak problemi başgösteriyor. Son gelişmelerden sonra yabancıların azalan iştahı ile birlikte swap ile TL yaratmak zorlaştı zanndersem. Piyasaya bir miktar ek TL likidite MB'nın döviz alımları ve Hazine'nin borçlanma ihtiyacının azalmasıyla girebilir ancak buralardan gelecek kaynak çok fazla olmayacaktır. Repo yoluyla fonlama da çok tercih sebebi değil çünkü gerek kredi gibi uzun vadeli bir plasmanı repo gibi kısa vadeli kaynakla fonlamanın prensip olarak doğru olmaması, gerekse de bankaların 2. piyasa faizlerinin artmasını tercih etmemeleri nedeniyle şu ana kadar repo kanalıyla fonlamaya pek rağbet olmadı. Hatta, enteresan bir şekilde zorunlu karşılık ile getirilen parasal sıkılaştırmaya karşın Merkez son dönemde piyasa fonlamasını da azalttı. Alınan kararlar öncesinde Aralık başında repo kanalıyla piyasayı 24 milyar TL'ye kadar fonlayan MB 17 Aralık sonrasında fonlamayı azaltarak bazı günler 4 milyar TL'ye kadar geri çekti. Bugünlerde ise fonlama 14 milyar TL civarında. İlginç olan durum ise fonlamadaki azaltmaya karşın gecelik repo piyasasında ne hacim ne de faizlerde henüz belirgin bir artış olmaması.

Neticede, Sn. Yılmaz'ın da vurguladığı gibi alınan önlemlerin net etkisi piyasayı sıkıştırmak yönünde olacak. Bu şartlar altında (enflasyon beklentileri de dikkate alındığında mevduat faizlerinde pek bir gevşeme alanı olmaması nedeniyle) önümüzdeki dönemde kredi faizlerinde bir miktar artış da söz konusu olabilir.