Nominal ve Reel
Murat BERK / YAPI KREDİ YATIRIM
Geçen haftaki yorumumuzda demir cevheri gibi bazı emtialardaki fiyat hareketlerine dikkat çekmiş ve Çin kaynaklı sorunların piyasaların tekrar gündemine gelebileceği yorumunda bulunmuştuk. Gerçekten de örneğin demir cevheri vadeleri düşmeye devam etti. Çin konusunun tekrar piyasaların gündemine girebileceğine dair işaretler artıyor. Bu bağlamda Çin'de hafta sonu açıklanan perakende, sanayi üretimi ve sermaye yatırımı verilerinin de beklentilerin altında geldiğini not ediyoruz.
Önümüzdeki haftaların küresel piyasalarda risk azaltma eğiliminin artabileceğine yönelik sinyaller sadece Çin’den değil başka piyasalardan da geliyor. Örneğin, son piyasa yükselişlerinde öncülük eden AUD ve CAD’nin zayıflama işaretleri de bu kategoride sayılabilir. Beklentilerden iyi gelen ABD perakende satışlarına rağmen aralarında küresel riskli varlıklar algısı için gösterge diyebileceğimiz S&P 500 dahil, borsaların Cuma günü düşmesi de bu yönde bir sinyal olabilir.
Değerleme her zaman sübjektif ve dolayısıyla değişik yorumlara açık. Fakat ABD borsaları için Tobin’s Q bazlı baktığımızda aslında hisse senetlerinin tarihsel olarak ucuz olmadığı yorumunu yapabiliriz. Ayrıca şirket karlarının da artmadığını görüyoruz. Nitekim Amerika’da şu ana kadar S&P 500 şirketlerinin yüzde 92’si bilanço rakamlarını açıkladı. Yıllık bazda kar rakamlarında yüzde 7 düşüş söz konusu.
Philips eğrisi ve enflasyonu yükseltmeyen işsizlik oranı eşiği (NAIRU) de muğlak, ölçülmesi zor ve yoruma açık. Ayrıca ABD işgücü piyasalarındaki gelişmeler bundan sonra milli gelirden işgücü lehine ve sermaye ve şirketler aleyhine bir gelişim olabileceğini düşündürüyor.
Faizler tarafına baktığımızda ise açıklanan perakende satış gibi son veriler ve FED’den gelen yorumlara rağmen dün sabah itibariyle 'FED Funds Future' piyasasında FED'in faiz artışı olasılığı Haziran ayında yüzde 4, Eylül ayında yüzde 34 olarak fiyatlandı. “Bu fiyatlamalar fazla güvercince mi değil mi?” tartışması bir yana, ABD’de resesyon olasılığı yanı sıra diğer dışsal şoklar hariç başka olumsuzlukların faizlere ve riskli varlıklara etkisi takip ediliyor. Olumsuz bir nedenden faizlerin gerilemesinin risk varlıklarına pek yaramayacağı fikri göz ardı edilmemeli.
Aslında burada dikkate alınması gereken konulardan biri de nominal reel ayrımı. Yani enflasyon beklentilerinin ve ardından enflasyonun yükselmesi ile nominal olarak faizler aynı kalırken reel faizler gerileyebilir. Bu bir yerde bazı merkez bankalarının oyun planı fakat “enflasyonun yükselmesi durumunda nominal faizler aynı kalabilir mi veya enflasyondan az artabilir mi?” sorusunun cevabı tarihsel olarak baktığımızda net değil.
Yen’deki değerlemeye biraz da bu pencereden bakmak gerekiyor. Yani Japonya’da faizler düşüyor ama Yen değer kazanıyor. Tek sebebi bu olmasa da Japonya’da nominal faizler gerilerken, enflasyonun düşmesi ya da deflasyonun derinleşmesi nedeniyle reel faizler esasen artmış durumda. Benzer bir durum daha az oranda EUR ve CHF için de geçerli.