Ne olacak bu doların hali?

Amerikan Doları 2005 yılının ortalarından 2008 yılının Ağustos ayına kadar euro ve diğer para birimlerine karşı değer kaybetti. Bu dönemde doların ticaret-ağırlıklı endeks değeri 112'den 95'e geriledi. Bu tarihten sonra ise (özellikle Lehman'ın batmasından sonra) doların güvenli liman özelliğinin ön plana çıkmasıyla Mart ayına kadar dolarda hızlı bir güçlenme görüldü. Mart başında 115'e çıkan endeks o tarihten sonra Dünya piyasalarında göreceli bir iyimserliğin hakim olmasıyla, tekrar 100 seviyesine geriledi. Son günlerde bu değer kaybının hızlanması doların geleceği ile ilgili soru işaretleri oluşturmakta. 

Halihazırda dünyadaki toplam döviz rezervlerinin %65'i dolarda, %25'i ise euroda. Önümüzdeki dönemde küresel dengesizliklerin kaçınılmaz bir şekilde azalması ile birlikte, bu rezerv kompozisyonunda dolar aleyhine bir gelişme olması beklenebilir. ABD'nin azalan dış ticaret ve cari açıkları, ister istemez nette tasarruf fazlası veren ve bu nedenle döviz biriktiren ülkelerin rezerv kompozisyonunda diğer para ve varlıkların önemini artırmakta. Ancak bu noktada da euro dışında hala güçlü bir alternatif olmaması ciddi bir handikap. Altının da bir rezerv alternatifi olarak görülmesi bu yatırım aracının son dönemde değer kazanmasının başlıca sebebi. Öte yandan, eski dönemlerin rezerv para birimlerinden sterlin ve İsviçre frankı'nın bağlı bulundukları ekonomilerin nisbi olarak küçük ve zayıf olması nedeniyle eski itibarlarını korumasını beklemek doğru değil. Japon ekonomisinin eski parlak günlerinde olmaması yen'in, Çin'in de bölgesel ihracatının zayıf olması nedeniyle renminbi'nin kısa vadede bir alternatif oluşturmaları söz konusu değil. Her ne kadar uzun vadede Uzak-Doğu'da güçlü bir para biriminin tesisi kaçınılmaz ise de, bugüne baktığımızda ana döviz yatırım ekseninin euro-dolar kalmaya devam edeceği gözüküyor.

Doların dünya dış ticaret hacminde göreceli olarak ağırlık kaybetmesi esasen ihracatında bir artıştan kaynaklanmıyor. Kriz ile birlikte toplam Dünya talebinde meydana gelen zayıflama, ABD ürünlerine bir talep oluşması önündeki en büyük engel. Ayrıca, ABD çıkışlı ürünlerin Dünya pazarlarında fazla bir cazibesi yok. Ancak doların çok çok zayıflaması bu ürünleri rekabetçi bir konuma getirebilir. ABD'nin dış ticaret açığındaki azalma aslen ABD tüketicisinin tasarruf oranını  artırması ve genel talep daralması ile birlikte ithal ürünlere olan talebinin de azalmasından kaynaklanıyor. Öte yandan, bu trend ister istemez Dünya döviz rezervlerinde dolar ağırlığının azalmasını ve dolayısıyla doların değer yitirmesini beraberinde getiriyor. Ancak, iç talebi canlandırma ile ilgili bütün söylemlerine rağmen, Çin gibi parasını ABD dolarına bağlayarak ihracat yoluyla kalkınma modelini benimsemiş bir ülkenin bu stratejisinden vazgeçeceğini beklemek de safdillik olur. Son dönemde, dolara özellikle Uzak-Doğu kaynaklı müdahelelerin arkasında da bu stratejinin devam etme arzusu yatıyor. Çin'in dev boyutlardaki canlandırma paketinin ana yatırım mecraları hâlâ ve hâlâ ihracata yönelik sektörler. Eğer ABD ekonomisi orta vadede tekrar Dünya ekonomisinin talep merkezi konumuna geri dönmez ise Çin'in müthiş bir atıl kapasite ile ağır bir ekonomik ve (batacak olan bankalarla birlikte) finansal krize sürüklenmesi kaçınılmaz olacaktır. Her ne kadar Çin önceden yaptığı gibi parasının değerini dolara fiksleyerek (ki son dönemde bunu tekrar yapıyor) rekabetçi konumunu koruyabilirse de, bunun artık sürdürülebilir bir strateji olmadığı muhakkak. Elinde tuttuğu trilyon dolarlık ABD Hazine bonoları da dikkate alındığında, Çin doların fazla değer kaybetmesini istemeyecek ve dolar cinsinden rezerv tutmaya devam edecektir. Bu da doların değer kaybını sınırlı tutacak bir olgudur.

Döviz kurlarındaki hareketin diğer bir belirleyicisi ise ileriye dönük faiz ve enflasyon beklentileridir. ABD ekonomisinde asıl risk hâlâ deflasyondur. Lehman batışı sonrasında dolar varlıklarının güvenli liman olması dolayısıyla 10-yıllık sabit-faizli Hazine bonoları ve enflasyona endeksli bonolar arasındaki verim farkının sıfıra düşmüş olmasından sonra farkın bugünlerde tekrar %2'ler civarına gelmiş olması ABD'de enflasyon beklentilerinin arttığı anlamına gelmemektedir. Bu gelişme sadece bir normalizasyon olarak algılanmalıdır. İleriye dönük faiz artırımları ile ilgili sinyaller ise daha karışık seyretmektedir. Görünen o ki, ilk etapta krizden az etkilenen doğal kaynak zengini ve/veya ihracat kaybı yaşamayan Avustralya, Norveç, Kanada ve Güney Kore gibi ülkeler artırıma gideceklerdir (Avustralya ufak da olsa bir artırıma gitmiştir bile). Ancak bu para birimleri doların ticaret ağırlıklı değerine çok da etki yapacak dövizler değildir. Euronun ise, kendi para birimi içinde bulunan bazı ülkelerin ekonomilerinin zayıf seyretmeye devam etmesi nedeniyle, agresif bir faiz artırımına gitmesi mümkün gözükmemektedir.

Netice olarak şunu söyleyebiliriz. Dolardaki değer kaybı bir süre daha kontrollü bir şekilde devam edecektir. "Kontrollü bir şekilde"den kastım hızlı bir çöküş, bir erime (melt-down) olmamasıdır. Unutmayalım ki her ne kadar son dönemde doların değer kaybında bir hızlanma olmuşsa da, daha uzun bir perspektiften bakıldığında, dolar hâlâ Eylül 2008 seviyesinden yakarıdadır. FED'in politika faizlerinde artışa geçmesi de doları fazla güçlendirecek bir olgu değil çünkü bu artış diğer para birimlerinden daha kısa sürede ve daha hızlı olmayacaktır. Ancak, ne zaman ki ABD ekonomisinde işsizliğin nisbi olarak azalması ile birlikte kalıcı büyüme sinyalleri ortaya çıkarsa, doların değer kazanması o zaman söz konusu olabilir. Açıkçası bu durumun 2011 yılından önce görülmesi düşük bir olasılıktır.