Merkez Bankası’ndan sürpriz gelir mi?
TCMB, Mart ayındaki ara toplantısında faiz üst bandında artış yapmış ve likidite operasyonlarıyla bankalararası faizi %42.5’ten %46’ya yükseltmişti. Yarınki PPK toplantısında bu durumu kalıcı hale getirip getirmeyeceği ve daha fazla faiz artışına kapı aralayıp aralamayacağı, hem tahvil hem de kredi faizlerinin seyri açısından önem taşıyor. Bu kararın temel belirleyicilerini inceledik.
Enflasyon beklentileri bozuldu
Enflasyonun orta ve uzun vadeli eğilimi açısından, enflasyon beklentileri belirleyici olmaktadır. TCMB’nin finans sektöründeki ekonomistlerle gerçekleştirdiği ve geçen hafta açıklanan Piyasa Katılımcıları Anketi’nden enflasyon beklentileri açısından olumlu sinyaller gelmedi.
Geçtiğimiz ay ortalarından itibaren piyasalarda gözlenen dalgalı seyirle birlikte, 2025 ve 2026 yıl sonu TÜFE beklentileri sırasıyla 1.9 ve 1.2 baz puan artarak %30.0 ve %20.3 seviyelerine yükseldi.
Kur tahminlerindeki yükselişin enflasyon beklentilerini yukarı yönlü etkilediği görülüyor. Nitekim, yıl sonu Dolar/TL tahmini önceki aya göre %1.9 artışla 43.6’ya, 12 ay sonrası tahmini ise %3.2 yükselişle 45.85 seviyesine ulaştı.
Biz ise henüz bu yıl sonu için %28, gelecek yıl sonu için %18 olan enflasyon tahminlerimizi revize etmedik. Enerji fiyatlarındaki düşüş ve yükselen faizlerle iç talepte oluşabilecek yavaşlamanın bu süreci dengeleyeceğini düşünüyoruz.
Nisan enflasyonunda ilk gözlemler
TCMB, faiz kararında yakın dönem enflasyon gelişmelerini de dikkate almaktadır. Bu noktada, son açıklanan Mart enflasyonunun yanı sıra Nisan ayına ilişkin fiyat gözlemleri ve enflasyon tahminleri de önem taşır.
Nisan ayına yönelik ilk enflasyon gözlemlerimiz, TL’deki değer kaybı ve elektrik zammının etkisiyle aylık enflasyonun hızlandığını teyit ediyor. Elektrik fiyatlarına yapılan %25’lik zam, manşet enflasyonu yaklaşık 0.45 baz puan yukarı çekecektir. Buna karşın, Nisan başında petrol fiyatlarında gözlenen gerilemenin bu etkiyi kısmen dengelemesi bekleniyor. Yine de enerji fiyatlarında %5 civarı bir artış olacak gibi duruyor.
Gıda grubunda, Mart ayında sebze ve meyve fiyatlarında görülen sert artışın ardından bir miktar düzeltme gözlemledik. Son haberlerde, kötü hava koşullarının sebze-meyve fiyatlarını olumsuz etkileyebileceği belirtilmektedir. Ancak biz, hal ve marketlerden topladığımız fiyatlarda bu etkinin henüz yansımadığını gözlemliyoruz. Enflasyon ortalama fiyatlarla hesaplandığı için, bundan sonraki olası artışların etkisi büyük ölçüde bir sonraki aya kalacaktır.
Otomobil fiyatlarında belirgin artış
Kur geçişkenliği yüksek olan dayanıklı tüketim mallarından otomobil fiyatlarında belirgin bir artış görülürken, elektrikli eşya ve beyaz eşya fiyatlarındaki artış henüz görece sınırlı kalmıştır. Mart ayında beklentilerin altında kalan giyim fiyatlarının ise mevsimsel etkilerle Nisan ve Mayıs aylarında belirgin bir artış göstereceğini öngörüyoruz. Giyim grubundaki son fiyat hareketleri, enflasyon açısından belirsizlik oluşturmaya devam etmektedir.
Hizmet sektöründe ise, lokanta fiyatlarındaki artışın bir miktar hızlandığı gözlemlenmektedir. Öte yandan, sözleşme yenilemelerinin azalması ve kira artış tavanının düşmesiyle birlikte kira enflasyonundaki aylık yavaşlamanın sürmesini bekliyoruz.
Genel olarak, mevcut göstergeler aylık manşet ve çekirdek enflasyonun %3’ün biraz üzerinde gerçekleşeceğine işaret etmektedir. Bu durumda, Mart ayında %38.1 seviyesinde bulunan yıllık manşet enflasyonun büyük ölçüde bu seviyelerde kalması muhtemel görünmektedir. Bu da TCMB’yi faiz kararında, geçen ayki düşük enflasyon rakamı ile birlikte, elini biraz rahatlatacaktır.
Döviz rezervleri öncelikte
Bu dönemde döviz rezervleri de TCMB’nin faiz kararı açısından belirleyici olacaktır. TCMB’nin Mart ortasından beri toplam döviz satışının 46 milyar dolara ulaştığını hesaplıyoruz.
Ancak bu veri, 9 Nisan işlemlerini yansıtan analitik bilanço verileri ile hesaplanmıştır. Bu tarihten sonra, global risk iştahındaki toparlanma ile bir miktar alışa dönmüş olabilir.
Yakın dönemdeki enflasyon görünümüne yönelik nispeten olumlu görünüm ve döviz satışlarının durulma ihtimali ile TCMB’nin bu PPK toplantısında politika faizini artırmayacağını, ancak TL likiditesini sıkı tutarak bankalararası piyasa faizlerini enflasyon koridorunun üst bandı olan %46 seviyesinde koruyacağını tahmin ediyoruz. Piyasa beklentisi de büyük ölçüde bu yönde gözüküyor.
Önümüzdeki dönemde kur üzerindeki baskı daha da hafifler ve TCMB son dönemdeki yüksek döviz satışlarını geri almaya başlarsa, TL likiditesini gevşeterek bankalararası faizleri tekrar politika faizi olan %42.5 seviyesine çekmeye çalışacaktır. Bunun zaman alacağını düşünüyor ve bu nedenle politika faizindeki ilk indirimin Temmuz PPK toplantısına kalacağını tahmin ediyoruz.
Öte yandan, bu beklenti büyük ölçüde yurtiçi ve yurtdışı yatırımcı algısına ve döviz üzerindeki baskının hafifleyip hafiflemeyeceğine bağlıdır. Swap hariç net rezervin, Şubat tasındaki 71 milyar dolardan, son günlerde 20 milyar dolar civarına gerilediğini hesaplıyoruz. Bu seviyenin daha da düşmesi halinde, rezervler üzerindeki baskıyı hafifletmek adına TCMB’nin faizlerde daha belirgin ve kalıcı bir artış yapmak zorunda kalabilir.