Kriz neden uzuyor?

Mart ayında Bear Stearns bankasının 30 milyar dolarlık bir devlet desteği sonrasında JP Morgan bankasına tabiri caizse yamanmasından sonra dünya piyasalarında krizin atlatılmaya başladığına ilişkin bir kanı oluşmaya başlamıştı. Özellikle, krizin en önemli göstergelerinden olan özel sektör tahvillerinin, bankalararası piyasaların ve kredi sigortalarının (credit default swaps) faiz aralıklarının (spread) daralması bu kanıyı güçlendirmişti. Şahsen ben de krizin dip noktasının görüldüğü ve sene sonuna kadar belirgin bir toparlanma olacağı kanaatindeydim. Ancak gelişmeler o yönde olmadı. Her ne kadar krizin derinliği artmasa da, süresinin ciddi şekilde arttığını söyleyebiliriz. Peki, neden böyle oldu?

1-FED ilk baştaki şaşkınlığını üzerinden attıktan sonra faiz oranlarını oldukça hızlı bir şekilde düşürdüyse de, krizle paralel olarak artan emtia fiyatlarının enflasyona menfi tesir etmesi nedeniyle yüzde 2 noktasında durmak zorunda kaldı (2001 krizinde ise Greenspan, sonradan çok eleştirilmesine karşın, faizleri yüzde 1 seviyesine çekmişti.) FED gibi ekonomik büyüme ve istihdam konusunda kendisine bir misyon verilmemiş olan Avrupa Merkez Bankası ECB ise enflasyona çok daha hassas olduğu için faiz oranlarını değil düşürmek, temmuz başında 25 baz puan daha artırarak yüzde 4.25'e çıkartmak suretiyle Avrupa ekonomilerini ciddi bir daralma içerisine itti.

2-Her ne kadar alınan acil tedbirler ve piyasaların oynaklığının devam etmesi nedeniyle  şimdilik masaya yatırılmasa da, krizin bitimiyle birlikte finans sektörüne yönelik bir dizi yapısal tedbirin alınması söz konusu olacak. Bu tedbirler arasında sermayelerin güçlendirilmesi ve varlığa dayalı menkul kıymet ihraçlarının sınırlandırılması da olacaktır. Şimdilik muğlaklık arz eden bu tedbirlerin 2001-2006 arasında küresel olarak büyük bir kârlılık ve büyüme gösteren finans sektörünün geleceğini nasıl etkileyeceği konusundaki belirsizlik bu sektördeki şirketlere yatırımcı ilgisinin de sınırlı kalmasına yol açmakta. Ayrıca bugüne kadar bu sektörde 300 milyar doları yeniden sermayelendirme sayesinde geri konmuş olan 500 milyar dolara ulaşan ayrılan karşılıkların daha ne kadar artacağı da bilinmemekte. (Krizi oldukça önceden tahmin etmiş yegane akademisyen olan Roubini'ye göre bu toplam 1-1.5 trilyon dolara kadar çıkabilecek.)

3-Bankacılık kesiminin likidite kaygılarını ön plana çıkararak varlıklarını kısa vadeye kaydırması olgusu doğal olarak problemlerin reel sektöre yansımasına ve krizden toparlanmanın gecikmesine yol açıyor. Bugün için kredi imkanları ciddi şekilde daralan özel sektör ve tüketici kesimin daha az yatırım ve harcama yapması, bu durumun reel sektör şirketlerinin kârlılıklarına menfi etki yapması ve bankaların takipteki alacaklarının artması şeklinde bir kısır döngüden söz etmek mümkün.

4-Piyasalardaki yatırım perspektifinin kısalmış olması genel olarak yatırımcıları uzun vadeli enstrumanlara yatırım yapmaktan alıkoyuyor. Örneğin, 5 yıllık bir enstrumana yatırım yapan yatırımcı bundan 3 ay sonra likidite ihtiyacı hasıl olursa, bu enstrumanı satarak ciddi bir zarar yazma riskini (henüz) almak istemiyor.

5-Akademik çalışmalar da tarihsel perspektiften bakıldığında finansal sektörü etkileyen krizlerin toparlanma sürecinin reel sektörü etkileyen krizlerden çok daha uzun sürdüğünü göstermekte.

6-Çin başta olmak üzere para birimlerini dolara bağlamış pek çok ülke doğru olanı yaparak paralarını revalüe etmek yerine dolar ilişkisini bozmadan nominal faizleri düşük tutmayı ve akaryakıt fiyatlarını sübvanse etmeyi tercih ediyor. Bu durum ise petrol talebinin (ve dolayısıyla fiyatlarının) beklenenden daha uzun süre canlı kalmasına sebep oluyor.

7-Krizin temel çıkış noktalarından biri özellikle ABD'de tüketici kesimin maddi imkanlarının çok üzerinde borçlan(dırıl)masıydı. Bu bugüne kadar yaşanan krizlerden oldukça farklı bir durum. Milli geliri yeniden dağıtıcı (redistributive) tedbirlerin devreye girmesi ve söz konusu kesimlerin maddi imkanlarının düzelmesi oldukça uzun bir zaman alacaktır.

Bütün yukarıdaki nedenler toparlanmanın 2009'un 2. yarısına kadar gecikebileceğini gösteriyor. Peki, krizden çıkışın net göstergeleri neler olacak? Birincisi geçenlerde Greenspan'in de belirttiği ABD konut piyasasında şu anda 800 bin adet yeni yapılmış ve boş durumda olan aile konutunun eritilmesi olacaktır. Normal şartlarda bir yıllık konut talebini karşılayan bu miktardaki atıl konutun satılması için fiyatların yüzde15 kadar daha gerilemesi gerekiyor. İkincisi, ABD ipotekli konut piyasasının 2 önemli oyuncusu olan Fannie Mae ve Freddie Mac şirketlerinin geleceğinin bir an önce netleşmesi gerekiyor. 5.1 trilyon dolar büyüklüğünde ipotekli konut kredisi taşıyan bu yarı-kamu statüsündeki şirketlerin bir an önce tamamen devletleştirilmesi şart. Ancak bu kapitalizmin mabedi olan bir ülkede ve Cumhuriyetçi yönetim altında o kadar da kolay değil. Karar seçim sonrasına kalabilir. Son olarak da petrol başta olmak üzere emtia fiyatlarında kalıcı düşüşlerin görülmeye başlanması (ki bunun ilk emareleri görülmeye başlandı) krizin aşılmaya başladığının bir başka göstergesi olacaktır. Zayıflayan dünya ekonomik büyümesi ile birlikte petrol talebi azalmaya başlarken (ABD'de bile haziranda talep geçen hazirana göre %5.6 azaldı), petrol arzında Brezilya, Kanada, Suudi Arabistan ve Angola gibi ülkelerden kaynaklanan artışlar gözlemleniyor. (Petrol fiyatlarındaki gerileme enflasyona aşırı hassas olan ECB'nin faiz indirimini de gündeme getirecektir.)