İlginç

Murat Berk / Yapı Kredi Yatırım

2008 krizi üzerinden sadece üç yıl geçmiş olmasına ve krizin küresel finansal sistemini alaşağı etmenin kıyısına kadar getirmesine rağmen, yine sistematik bir riskin ortaya çıkması ilginç değil mi?

Birçok istatistik modeline göre yüz bin yılda bir gerçekleşme ihtimali olan olayların neredeyse üç-dört yılda bir ortaya çıkması ilginç değil mi?

Bir senedir, zaman zaman ısrarlı bir şekilde Yunan borç krizi olasılığına dikkat çekmeye çalıştık. Bunun yanında başka krizler ile arasında paralellik kurduk. "Daha modern" krizlerde, sermaye piyasaları ve kredi döngülerinin öneminin altını çizdik.

Marjinal borçlu olana göre biçimlenen sistemlerin, fiyat sinyalleme mekanizmalarını çarpıklaştırdığını, dolaylı yoldan yatırım ve borç verme kararlarında hatalara yol açtığını da ifade ettik. Esasında bu Keynes, Minsky, Fisher ve Avusturya ekonomi takipçilerinin çok iyi bildiği olgulardı. Neredeyse 80-90 yıl önceki orjinal eserler incelendiğinde benzer konuların bugüne nazaran daha detaylı tartışıldığı izlenimini de elde ediyoruz.

Örneğin, Irving Fisher'in "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions" isimli 1933 makalesinin Econometrica'da yayınlanmasına rağmen hiçbir matematiksel/istatistik unsur içermediğini belirtmeliyiz. Son derece önemli olan bu makalede, bazı şartlar altında aşırı borçlanmanın nasıl ekonomik bunalım ve deflasyona yol açabileceği anlatılıyor. Fisher'e göre bir ekonomiyi çöküşe sürükleyebilecek birçok unsur bulunuyor.

Bu makalede bazı unsurların, etkileşime girerek, denge sağlamak yerine, birbirlerinin etkilerini arttırmaları ile yaşanabilecekler de konu ediliyor. Yatırımlar ve tasarruflar arasındaki dengesizliklerden de bahseden Fisher, bir ekonomide görülebilecek olan aşırı daralmalarda, esas unsurun aşırı borçlanma olduğunu düşünüyor. Fisher, diğer unsurların ise aşırı borçlanma ile etkileşime girerek daralma sorununun çok daha büyümesine neden olabileceğini de ekliyor.

Fisher, aşırı borçlanma olgusunu tasvir ederken, ekonomide borçların ödenmesiyle eski mali duruma geri dönme çabalarının görüldüğünü söylüyor. Buna bağlı olarak birçok borçlunun aynı anda borçlarını azaltma çabaları nedeniyle,  paranın dolaşım ve hızının azalmasının söz konusu olacağını da ekliyor. Dolaşımdaki paranın azalması ve paranın dolaşım hızının düşmesi, fiyatlar genel düzeyinde de bir düşme yani deflasyon yaratıyor. Bu esnada aşırı borçlanma, deflasyon olgusuyla birleşip, ticaret hacminde ve istihdamda düşüşlere neden oluyor. Böylece ekonomide daralma yaşanıyor.

Benzer dinamiklerin, yaklaşık bir sene öncesine kadar neredeyse "örnek alınacak model" şeklinde görülen, "Kelt Kaplanı" olarak anılan İrlanda gibi ülkelerin içine girdiği durumda son derece etkili olduğunu düşünüyoruz.  Yunanistan gibi ülkelerin de bu dinamiklerin yarattığı çeşitli sonuçlarla karşı karşıya kaldığını düşünüyoruz.

Hatırlanacağı gibi, Lehman iflası sonrası risk aracılık sistemi geniş bir güven krizi ile karşı karşıya kaldı. Piyasalarda ortak kanı olan "batmak için çok büyük" veya fazla önemli varsayımının yanlış çıkması  ile kriz yeni bir aşamaya girmişti. Fakat Lehman iflasını krizin ana sebebi saymanın kesinlikle hata olduğunu düşünüyoruz. Sorunların temelinde "finansal simya" ile birçok borç enstrümanının "para" gibi kabul edilmesi ve sofistike risk aracılığı gibi gözüken ama aslında riskin makyajlanmasıydı. Borçların geri ödenme varsayımlarındaki değişim ise krizi tetikleyen önemli unsurlardan bir tanesi oldu.

Yunanistan'ın durumunda da bir kez daha, AB ülkesi iflas etmez şeklindeki varsayım ile ülkenin 2009 başlarında yüzde 2 olan borçlanma maliyetini, bu varsayımın sorgulanması ile birlikte yüzde 30'lara geldiğini gördük.

Bu bağlamda konuşulan "gönüllü" borç katılımının CDS (kredi temerrüt takası) ve sayısız diğer türev piyasalardaki etkilerinin ne olacağını kestirmek güç... Bunun yanında son yayımlanan BIS verilerinden bazı ipuçları çıkarmanın da mümkün olduğunu ekleyebiliriz.