Geithner'ın planı tutacak mı?

ABD Hazine Bakanı Timothy Geithner'ın geçtiğimiz günlerde açıkladığı bankaları toksik varlıklardan kurtarma planına piyasaların ilk tepkisi olumlu oldu. Kısaca Kamu-Özel Sektör Yatırım Programı (PPIP) olarak adlandırılan planın açıklanmasıyla birlikte zaten 1 hafta kadar öncesinden (biraz da programla ilgili sızdırılan kısıtlı bilgilere dayanarak) toparlanma eğilimine girmiş olan ABD ile birlikte bütün Dünya piyasaları da ciddi bir çıkış yaptı. Ancak bu dipten kalıcı bir geri dönüşün başlangıcı mı, yoksa bir "yalancı bahar" mı, bunu zaman ve biraz da açıklanan programın başarısı gösterecek.

700 milyar dolarla başlayıp bugünlerde sadece 150 milyar dolarlık bir rezervi kalmış olan TARP programından 100 milyar dolara kadar bir miktarın kullandırılması planlanan PPIP'nin 2 ayağı var. Birincisi kamunun Hükümet tarafından seçilecek 5 özel sektör yatırımcı grubuyla ortak olarak bankaların elindeki toksik varlıklara dönüşmüş konut kredilerini ihale yoluyla satın alması. Özel sektörün koyacağı 1 sermayeye, kamu da 1 sermaye ilave ediyor. Ayrıca, ABD'nin tasarruf mevduatı sigorta fonu olan FDIC sermayenin 6 katı kadar borç veya borç garantisi verecek. (Esasen FDIC'nin ayran içmeye bile parası yok, bu yüzden para dolaylı da olsa ABD Hazinesinden çıkacak!) Yani, toplamda 14 dolar olan kaynakların sadece 1'i özel sektörün, gerisi devlete ait. (Bu kadar yüksek kaldıraç sağlayan böyle bir programı Wall Street tabii ki sever! Basit bir örnekle eğer PPIP fonu 50 dolara aldığı varlıkları zaman içinde 75 dolara satabilirse, özel sermayenin bu işten kârı kabaca %250 olacak.)

PPIP'nin diğer ayağı ise piyasadaki gayrimenkullere dayalı menkul kıymetlerin (MBS) satın alınması üzerine kurulu. Bir özel fon yöneticisinin koyacağı 1 dolarlık sermaye karşılığı gene TARP 1 dolar sermaye koyacak. Ayrıca istendiği takdirde FED 2 dolar da borç sağlayacak. (Toplamda 1 dolar özel sektör parasına karşılık 3 dolar kamu parası). Özel fon yöneticisi elindeki bu fonlarla piyasadan uygun gördüğü fiyattan MBS'leri toplayacak. Uzun vadeli bir al-ve-tut stratejisi ile hareket etmesi beklenen fon yöneticisi yatırım kararlarında tamamen bağımsız hareket edecek.

En belirgin avantajı işin içine özel sermayeyi de katarak en azından toksik varlık değerlemelerinin daha gerçekçi ve siyaseten de daha akılcı olmasını sağlaması olan PPIP esasen çeşitli önemli zayıflıklar da içermekte. Sıralarsak:

- Program toksik varlıklarla ilgili problemin söz konusu varlıkların temel değerinde onanmaz bir çöküş olmasından daha çok, likidite problemleri nedeniyle geçici bir piyasa değeri kaybından kaynaklandığını varsaymakta.

- Bankalar ancak ellerindeki varlıklar için bilançoda gösterdikleri değerlerinin oldukça üzerinde teklifler almaları halinde bu varlıkları satacaklardır. Bu da çoğu durumda bankaları ellerindeki varlıkları satma konusunda isteksiz olmaya itebilir.

- Bankaların programa katılımının zorunlu değil de ihtiyari olması da programın başarısını engelleyecektir.

- Programın uygulanması oldukça uzun bir zaman alacaktır.

- Verilecek olan borçlar dahil edildiğinde dahi programın toplam bütçesi (500 milyar dolar kadar) yetersiz kalmaktadır.

- FED bu programın nihai fonlayıcısı durumunda. Olumsuz gelişmeler karşısında FED bilançosunu kontrol etmekte çok zorlanacaktır.

- Orjinal TALF programı yeni çıkarılacak olan varlığa dayalı menkul kıymetleri fonlama üzerine kurulu idi. Bu program ise tamamen "miras" kalan varlıkları yüzdürme üzerine kurulu. Bu da artık o kadar öncelikli bir konu değil.

- Bu program ABD bankalarının kronik hale gelmiş olan sermaye eksikliği sorununa ne yeterli, ne de eşitlikçi (sermayedarları değil kamuyu koruyan) bir çözüm getirmektedir.

Sonuç olarak, PPIP'nin içerdiği eksikler, zorluklar ve temel problem olan bankacılığın sermaye eksikliğine yeterli cevabı vermiyor oluşu nedeniyle beklentileri karşılamaktan ve sorunları çözmekten uzak olduğunu düşünüyorum. Piyasaların ilk anki olumlu tepkisi de zaman içinde yeni bir satış dalgasına dönüşebilir.