Fiyatlamalar ve anlam karmaşası
22 Mart işlemleri uç noktaya ulaşan ölçekte dikkat çekici olmasaydı kuvvetle muhtemel bu yazının konusu da ne olup bittiği ve ortalıkta gezinen yoğun anlam karmaşasını anlamak ve anlatmak üzerine inşa edilmeyecekti. Ve yine kuvvetle muhtemeldir ki Fed sonrası döneme yönelik fikir yürütmeye çalışacak, meşhur tanımlama ile "büyük resim" odaklı içerikle yola devam edecektik. Olmadı.
Yerel varlıkların fiyatlamalarına yönelik yaşanan heyecan dalgasında önemli davranış hataları yapmaya devam ediyoruz. Ne gibi? Hikayenin başlangıç noktasını kavramak gibi. Hikayeyi ortasından okumaya başlamak bir yana sonundan bir noktadan yakalayıp özeti iki cümle ile çıkarmaya çalışıyoruz. Dahası, kim bilir kaç işlem ve tecrübe gerektiren önemli kavramları kısa sürede her köşe başında tartışma konusu yapıp yola devam ediyoruz. Kimse kusura bakmasın, bugün olan bitenin özeti bu.
Yeterli miktarda sitemin ardından hikayenin başlangıcına dönmekte fayda var. Dışarıdan içeriye doğru gelmenin zararı olmaz. Cuma günü gelişmiş ve gelişmekte olan ülke varlıklarında yaşanan hareket birbirini kendi içerisinde tetikleyen bir dinamik olarak ifade edilebilir. Bu kez Cuma'nın gelişi Perşembe'den az çok belli gibiydi. Şaşırtan kısmı oynaklık artışındaki ivme oldu. Brezilya'da Başkan Bolsonaro'dan önce görevde olan Temer'in meşhur "Car Wash" skandalı kapsamında gözaltına alınması zaten Bovespa ve real cinsinden varlıkları baskılıyordu. Buradaki tahribatın rakamsal karşılığı yüzde 3 kayıp. Ayrıca, kim ne derse desin, bir süredir birlikte fiyatlanan Bovespa, Merval, BİST üçlüsünü de göz ardı edemezsiniz. Aynı gün Merval de değer kaybetti.
Devam edelim. Cuma günü TCMB'ye yönelik rezerv kaygıları/eleştirileri lira üzerinde sınırlı düzeyde baskı yaratıyordu. Ancak, negatif ayrışma henüz belirginleşmemişti. Gün ortasında açıklanan Fransa, Almanya ve Euro Bölgesi PMI verileri -özellikle de Almanya verileri- AB'nin içerisinde bulunduğu ekonomik zayıflamanın tahmin edilenin ötesinde bir noktaya ulaşabileceği endişesi yarattı. Dakikalar içerisinde gösterge parite olarak ifade edilebilecek EURUSD çaprazında 1.14'ün üzerinden 1.13 hatta aşağısına gerileme yaşandı. Dolar endeksi aynı gün içerisinde 96.20-96.80 hareketi sergilerken, Almanya'da 2 yıl aranın ardından ilk kez 10 yıl vadeli tahvilin faizi yüzde 0 seviyesinin aşağısını test etti. Bu noktada parantez açmak gerekiyor: Bund eğiliminde, yavaşlayan Avrupa, faiz yönlendirmesini değiştiren ve TLTRO-III paketini devreye alacağını açıklayan ECB ve güvenli liman arayışı üç ana etken konumunda. Yazının konusu olan 22 Mart işlemlerindeki belirleyici faktör ise son madde; güvenli liman arayışı. Parantezi kapatarak ilerleyelim. Almanya tahvil işlemlerindeki eğilim ABD tahvil piyasasında, bilhassa da 10 yıl vadeli kıymette de etkili oluyor. Ve dışarıdan gelen dalganın son kısmı; ABD'de resesyon göstergesi olarak ifade edilen tahvil spreadlerinden 3 ay-10 yıl farkı da eşitlenerek hatta eksiye dönerek yatırımcı kesiminde riskli görülen pozisyonların ani bir şekilde kapatılmasına zemin hazırlıyor.
Tüm bu olan biten içerisinde TCMB'den son yılların en proaktif para politikası tepkisi geldi ve repo ihalelerinin askıya alındığı açıklandı. Günlük lira fonlamasının maliyeti yüzde 24 düzeyinden yüzde 25.50'ye hatta gerektiğinde -şu aşamada beklenti dahilinde değil, sadeleşme politikası çerçevesinde- yüzde 27'ye yükseltilebileceği gerçeğiyle kısa lira pozisyonu almanın maliyeti artış gösterdi. İçeride borçlanmanın maliyeti yüzde 25.50'den oluşurken, Londra piyasasında swap -takas, para birimlerinin değiştirilmesi, farklı vadelerde katlanılan maliyet- seviyeleri gecelik bazda yüzde 300'e (26 Mart işlemleri) dek yükseliş gösterdi. Türbülansın üçüncü gününde USDTRY paritesi 5.50'li seviyelerde dengelenme arayışı içerisinde olurken, stresin kısmen-bir şekilde azaldığını söylemek yanlış olmaz.
Gelinen noktada elde kalan çıkarımlar ise şu şekilde:
i) Finans piyasasının ötesinde konudan uzak normal vatandaşlar dahi maalesef başka konularda gözlenmeyen hız ve pratikte swap işlemlerini tartışıyor.
ii) TCMB tepkisi üzerine ciddi kafa yormak gerekiyor. Proaktif olmamak bir dönem eleştiri konusu halini alırken, bugün maalesef hak ettiği ölçekte karşılık bulmuyor. Evet, durumun sürdürülemezliği ve yan etkilerinin farklı enstrümanlar üzerinde baskıya neden olabileceği bilinmekle birlikte zamanlama hatası yapmanın daha büyük maliyetlere yol açabileceğini unutmamak gerek. Zira burada çok değil 1 hafta önce farklı para politikası zamanlamaları üzerine kafa yorulduğunu hatırlamak gerekiyor.
iii) Zaman zaman kimi gelişmekte olan ülkelerde de para politikasının bu tarz tepki verdiği söylemek mümkün.
iv) Durumun sürdürülemezliği kısa TL pozisyonu alan masanın diğer tarafı için de geçerli. Buna da piyasa koşulları ve alternatif maliyet deniyor.
v) 2018'deki 1125bp sıkılaştırmanın ardından fiyat istikrarını tehlikeye atacak lira dalgalanmasına göz yumulmayacağının net bir şekilde mesaj olarak verilmesi bardağın gerçekten de dolu tarafı. Mantıklı düşünecek olursak, kur işlemlerinde her dalgalanmaya tepki olarak PPK'nın olağanüstü toplanmasını beklemek hem hata hem de profesyonelce olmaz. TCMB gibi kurumların kredibilitesi, söylediklerini yapma güçleri kadar sürpriz reaksiyon vermeleri ile de ölçülür.
vi) Cuma günü işlemleri GOÜ grubu için 10 Ağustos, lira varlıkları içinse 13 Ağustos (para birimleri açısından) döneminden bu yana en kötü performans demek.
vii) Mesele liranın zayıflaması değil, oynaklığın-dalga boyunun kısa sürede genişlemesi ve öngörülebilirliği azaltması.
viii) 21 Mart kapanışı ile kıyaslandığında Cuma günü gözlenen yüzde 5 düşüşün ardından liranın ortalamadan yüzde 2-3 uzaklaşması sona ermiştir. Bu yazının kaleme alındığı saatlerde (26/3, TSİ 17.00) grup ortalaması olan yüzde 1-1.5 zayıflama aralığına yerleşmiştir.
ix) Hisse senetleri ve bono işlemlerindeki stres artışının bir kısmı süreçle alakalıdır. (Pahalı lira ve likiditasyon sağlama mecburiyeti)
x) Arzu edilen, olması gereken ve sağlıklı olan "normal" zamanlarda politika faizinin iç ve dış işlemlerde birbirine yakınsamasıdır.