Euro krizi bitti gibi, ama büyümeye geçiş zaman alacak
Bugün gerçekleşecek olan Avrupa Merkez Bankası (AMB) toplantısında önemli kararlar çıkması bekleniyor. Hatırlanırsa, Mario Draghi 26 Temmuz'da Londra'da yaptığı konuşmada AMB Başkanı olarak euro'nun dağılmasına yönelik riskleri bertaraf etmek için yetkisi dahilinde her türlü tedbiri alacağı şeklinde bir beyanatta bulunmuştu. Bu tedbirler içinde en öne çıkanı AB üye ülke borçlarının ikinci piyasalarda AMB tarafından satın alınmasıydı. Bugüne kadar böyle bir tedbirin gerçekçi olmadığı ve hatta AB müktesebatına aykırı olduğu düşünülüyordu. Ancak Draghi olaya para politikasının işlerliği açısından yaklaşarak, İtalya ve İspanya gibi ülkelerin tahvil faizlerindeki yükselişin sadece bu ülkelere yönelik yüksek borçluluk ve likidite risklerinden kaynaklanmadığını, aynı zamanda euro'dan çıkma riskleriyle de ilgili olduğunu ve bu duruma doğrudan tahvil alımı şeklinde müdahalede bulunmanın AMB'nin yetki alanı içinde olduğunu savunmaktaydı.
Sonrasında, 2 Ağustos tarihinde Draghi tahvil alımlarının ancak Avrupa İstikrar Fonu'nun (ESM) İtalya ve İspanya hazinelerinden doğrudan alım yapması durumunda söz konusu olacağını açıklayarak tabir yerindeyse biraz piyasaların gazını aldı. (Böyle bir durumun gerçekleşmesi için bu ülkelerin ESM tarafından kabul edilecek bir istikrar programını devreye sokmaları gerekiyor. Bugüne kadar sadece Portekiz böyle bir programı uygulamaya geçirebildi.) O günden sonra konuyla ilgili 2 önemli gelişme daha oldu. Birincisi, 20 Ağustos tarihinde Almanya'nın AMB'deki temsilcisinin Draghi'nin planını desteklediği yönündeki açıklamalarıydı ki, bu bu açıklama önemli bir belirsizlik kaynağı olan Almanya'nın tutumunu netleştirerek piyasalara önemli bir sinyal vermiş oldu. Son gelişme ise bu hafta başında Draghi'nin Avrupa Parlamentosu'nda yaptığı bir konuşmada üye ülkeler ESM kurtarma fonu'na resmen başvurdukları takdirde AMB'nin bu ülkelerin 3 seneye kadar vadeli devlet tahvillerini satın alacağını açıkça belirtmesiydi. (ESM'nin işlerlik kazanması Almanya Yüksek Mahkemesi'nin önümüzdeki hafta olumlu görüş vermesine bağlı ancak bu konuda bir pürüz çıkma ihtimali çok düşük.)
Draghi konuşmasında AMB'nin kısa vadeli tahvil alımının AB müktesabatına aykırı olmayacağını da tekrar vurguladı. Normal şartlarda, AB müktesabatı AMB'nin ülke tahvillerini almasına ülkeleri açıktan fonlayacağı ve enflasyona sebebiyet vereceği gerekçesiyle izin vermiyor. Bu nedenle, küresel krizin başlangıcından beri FED ve İngiltere Merkez Bankası anormal yüksek boyutlarda devlet (ve hatta özel sektör) tahvili alırken, AMB'nin alımları çok kısıtlı kaldı. Halihazırda, FED'in bilançosunda ABD milli hasılasının %18'i (ki bu miktarın önümüzdeki dönemde artırılması bekleniyor), İngiltere Merkez Bankası'nın bilançosunda ise İngiltere milli hasılasının %25'i kadar tahvil var. Bugün itibarıyle AMB'nin tahvil portföyü ise sadece 209 milyar euro (AB milli hasılasının %1.5'u kadar).
Bugün artık piyasalarda AMB'nin sorunlu ülkelerin kısa vadeli devlet tahvillerini alıp almayacağı değil, hangi şartlarda ve miktarlarda alım yapacağı konuşuluyor. İlk aşamada, AMB'nin ESM Yardım Fonu desteğine resmen başvurmuş olduğu için Portekiz tahvillerinde alım yapması bekleniyor. İspanya'nın ise bütçe kesintileri ile emeklilik ve işgücü piyasalarında reform şartı koşan ESM desteğine başvurmakta kararsızlığı sürmekte. İspanya'nın şimdilik gelişmeleri izleyeceği ve 18 Ekim'deki AB Liderler toplantısından hemen önce başvuruda bulunabileceği belirtiliyor. Tahvil alımlarıyla ilgili önemli bir kriter faiz oranları konusunda AMB'nin hedefinin belirgin (explicit) veya zımni (implicit) olup olmayacağı. Belirgin bir hedef, örneğin 3 yıla kadar olan vadelerde faiz oranının %3'ü aşmaması şeklinde olabilir. Böyle bir hedef piyasaların öngörülebilirliğini artırabileceği gibi, aynı zamanda piyasaların limiti test etmesine (öngörülenin üzerinde satışlara) de sebep olabilir. Belirli bir faiz seviyesi öngörmeyen zımni bir hedef ise programın etkinliğini azaltabilir.
Peki bütün bu gelişmeler artık Avrupa'daki sorunların bittiği anlamına mı geliyor? Kesin olan bir şey varsa o da euro'nun dağılma riskinin ortadan kalkmış olduğudur. Ancak, sorunlu Avrupa ekonomilerinin toparlanması ve AB'nin tekrar pozitif büyümeye geçmesi için daha oldukça uzun bir zaman geçmesi gerekebilir. Nitekim, AB'ye göre çok daha etkin ve yüksek montanlı bir para politikası (ve de maliye politikası) uygulamasına karşın ABD ekonomisi bile henüz kişi başına düşen milli hasıla olarak 2007 seviyesine gelememiş durumda. Yüksek kamu ve özel sektör borçluluk ortamında ortaya çıkan finansal krizlerden çıkışın fevkalade uzun sürebileceği gerçeği ile yüzleşmek zorundayız.