Enflasyondaki katılık devam ediyor

Beklenenden yüksek gelen Şubat ayı enflasyonu sonucunda 12 aylık enflasyon oranı yüzde 10.26 ile çift hanede kaldı. Salt baz etkilerine ve uzun dönemli enflasyon trendlerine bakarak bile, enflasyonun en azından yılın son aylarına kadar yüzde 10 civarlarında seyredeceği görülebilir. Ayrıca, bunun en iyimser senaryo olduğunu da unutmamak gerek. Diğer bir ifadeyle bu senaryoda aşağı yönlü risk hemen hemen yok gibi. Önümüzdeki dönemde dışsal (ekzojen) dezenflasyonist bir gelişme (TL’nin güçlü bir şekilde değer kazanması, petrol fiyatlarında anormal bir düşüş, gıdada beklenmedik bir mahsul fazlası vs.) öngörmek pek mümkün değil. Bu şartlar altında dün Merkez Bankası’nın politika faizlerini sabit tutmak dışında başka bir seçeneği de yoktu doğrusu. Özellikle çekirdek enflasyon değerlerindeki katılık oldukça endişe verici olmaya devam ediyor. Çekirdek enflasyon mevsimsel salınımlar gösterse de, esasen 8 seneden beri yükselme eğilimi içerisinde. 2009 Eylül’ünde yüzde 2.44’e kadar gerilemiş olan “B” Endeksi (işlenmemiş gıda ürünleri, enerji, alkollü içkiler ile tütün ürünleri ve altın hariç TÜFE) Şubat sonu itibarıyle yüzde 12.26! Bu endeksin hesaplamasında dışarıda bırakılan harcama grupları kur hareketlerinden ve kamu zamlarından doğrudan etkilenen kalemler. Bu nedenle, geride kalan kalemlerin oluşturduğu endeks enflasyon eğilimleri konusunda daha iyi bir resim ortaya koyuyor. (Bu endekslere “çekirdek” adı verilmesinin nedeni de bu.)

2017 haziranından sonra çekirdek enflasyon verilerinde bir kopma yaşandı. Bu tarihten sonra endeksler 10 değerinin de üzerine çıkarak hesaplanmaya başlandıkları 2005 yılından beri en yüksek seviyelerine ulaşmış durumdalar. Her ne kadar son ay “B” çekirdek enflasyonunda yüzde 0.05 gibi sınırlı bir gerileme olsa da halen bulundukları seviye çok yüksek. Öte yandan MB faizleri sabit tutmasına rağmen piyasa faizlerindeki artışlar da devam etmekte. Geçen Mayıs’tan beri MB’nın ortalama fonlama faizindeki artış 85 baz puan. Buna karşılık, aynı dönemde mevduat faizlerindeki artış 130 baz puan, ticari kredi faizlerindeki artış 200 baz puan, tüketici kredi faizlerindeki artış 300 baz puan ve konut kredisi faizlerindeki artış ise 350 baz puan olmuş. Bu dönemde bankaların faiz marjlarını (kredi getirisi ve kaynak maliyeti arasındaki fark) ciddi şekilde artırdıkları görülüyor. Bu durumun başlıca 2 sebebi olabilir: Birincisi, bankalar kredi portföylerini artık daha riskli buldukları için kredi faizlerini daha fazla artırmış olabilirler. (Ancak yumurta-tavuk misali yüksek faiz oranlarının ekonomik aktiviteyi yavaşlatarak, riskliliği artmış olan kredi portföylerini daha da riskli bir hale getirmesi de söz konusu olabilir.) İkincisi, TL mevduat ve MB fonlaması dışındaki diğer TL kaynakların (ağırlıklı swap yoluyla yurtdışından sağlanan kısa vadeli kaynaklar) maliyetinin daha fazla artmış olması. (MB halen 130 milyar TL civarında olan günlük fonlama miktarını biraz daha yukarı çekerek, kaynak maliyetlerinde cüzi bir azalma sağlayabilir. Ancak bunu yaparken bankaların limitlerine ve likidite durumlarına da dikkat etmek gerekiyor.)

Sonuç olarak, faizlerin orta vadede gerileyebilmesi için öncelikle manşet enflasyonda ve enflasyon beklentilerinde belirgin bir düzelme görülmesi şart. Bu nedenle politika faizlerinin de daha uzunca bir süre bugünkü seviyelerinde sürdürülmesi kaçınılmaz. Vaktinden önce girişilecek bir faiz düşürme çabası ise ekonomide zaten bıçak sırtında gitmekte olan pek çok dengeyi alt-üst edebilir.