Dış finansman ve 2012 büyümesi
Son günler çok hareketliydi. Önce Avrupa Bankacılık Kurumu (EBA), arkasından ise Avrupa Merkez Bankası (ECB) bazı kararlar aldılar. Perşembe akşamı başlayan ve sonucu merakla beklenen Avrupalı liderler toplantısı cuma sabahının erken saatlerinde bitti. Pazartesi günü ise hem üçüncü çeyreğe ilişkin büyüme verilerini hem de ekim ayı ödemeler dengesi verilerini öğrendik. Tüm bu bilgi akışını "2012'de Türkiye'nin büyüme oranı ne olabilir?" sorusu çerçevesinde ele alacağım.
Büyüme tahminlerin üzerinde
Üçüncü çeyrek büyüme hızımız yüzde 8.2 oldu. İlk çeyrek için daha önce yukarıya doğru güncellenen büyüme verisi bir kez daha ve aynı yönde güncellendi ve yüzde 12 olarak açıklandı. İkinci çeyrekteki büyüme oranının yüzde 8.6 olduğu hatırlanırsa, yıllık büyüme oranında ilk çeyrekten bu yana bir miktar azalma olduğu belirtilebilir. Ancak, bu azalma beklenenin çok altında.
Böylelikle, yılın ilk dokuz ayında 2010'un aynı dönemine kıyasla yüzde 9.6 oranında büyüdük. Geldiğimiz noktada, küresel krizden önceki zirve gayri safi yurtiçi hasıla (GSYH) değerinin belirgin biçimde üzerindeyiz: Yüzde 10.5. Grafik 1, mevsim ve takvim etkisinden arındırılmış ve küresel krizden önce ulaşılan en yüksek değeri 100'e eşit olacak şekilde endeks haline getirilmiş GSYH'nin hareketlerini veriyor. Krizden önemli ölçüde etkilendiğimizi ancak sonra hızla toparlandığımızı görüyoruz bu grafikten.
Öte yandan, büyüme verileri, bir ara yapılan 'ısınma' tartışmalarına son noktayı koymuş oldu. Geçen yılın son aylarından beri sürekli yükselen temel enflasyon, bugüne kadar gerçekleşen yüksek cari işlemler açığı ve azalsa da hala çok yüksek olan kredi artış hızı, nedense 'ısınma' için yeterli kanıt olarak görülmemişti. Yüzde 9.6'lık büyüme sanırım artık en şüphecileri bile ikna edecektir.
Finansman uyarı sinyali veriyor
Yüksek bir büyüme oranı eğer sürdürülebilir ise güzel bir şey şüphesiz. Böylelikle işsizlik sorunu ile daha rahat baş etmek mümkün oluyor. Ek olarak zengin ülkelerin refah düzeyine daha hızla yaklaşmak umudu doğuyor. Türkiye'nin son 60 yıllık ortalama büyüme hızı yüzde 4.8. 2011'de yüzde 8 oranında büyüyeceğimizi varsayarsak, 2003-2011 dönemindeki ortalama büyüme hızımız yüzde 4.5 oluyor. Dolayısıyla, şu andaki ekonomik yapımız ortalamada yüzde 4.5-5 aralığında büyümemize izin veriyor. Bunun üzerindeki büyüme oranları, bir de birkaç yıl arka arkaya gerçekleşirlerse önemli sorunlar doğuruyorlar.
Bu sorunların başında cari işlemler açığı geliyor. Hızla büyüdüğümüz dönemler cari işlemler açığımızın da hızla arttığı dönemler. Tıpkı 2010 ve 2011'de, özellikle de 2011'de olduğu gibi. Yüksek cari işlemler açığı (döviz gelirlerimizin çok üzerinde döviz harcamalarımızın olması) ancak yurtdışından döviz borçlanmakla mümkün. Borçlanmanın açık ki iki tarafı var: Borç alan ve borç veren. Borç veren sayısı azalıp, alabileceğiniz borç miktarı düşüyorsa, cari işlemler açığınız da düşüyor. Bu, büyümenizi de düşürmek zorunda kalmanız anlamına geliyor.
Küresel krize tepki olarak gelişmiş ülkelerin merkez bankaları, özellikle de Amerikan Merkez Bankası (FED) bol miktarda para bastılar. Bu ülkelerde politika faizleri de çok düşük düzeylere indi. Bu nedenle bizim gibi ülkelere bol miktarda sermaye aktı. Ne var ki alınan bu borçlar daha çok kısa vadeliydi. Kısa vadeli borç, borç verence yenilenmezse, alan ülke üzerinde önemli bir finansman baskısı oluşturur. Ödeyebilmek için, borçlular döviz bulmaya çalışırlar (kur yükselir) ve bilançolarını küçültürler (büyüme düşer).
İçinde bulunduğumuz küresel koşullar, Türkiye'nin dışarıdan borç bulmasını giderek zorlaştırıyor. Bunun bir kanıtı dün açıklanan ödemeler dengesi verilerinde var: Türkiye'ye aylık ortalama net sermaye girişi yılın ilk çeyreğinde 7.6, ikinci çeyreğinde 8, üçüncü çeyreğinde ise 3.2 milyar dolar oldu. Son üç ayın ortalaması ise 1.9 milyar dolara indi. Grafik 2'de 2008'in başından bu yana üçer aylık ortalama net sermaye girişleri var. Son aylarda net sermaye girişlerindeki çarpıcı azalmaya dikkat. Bu azalmayı 2008'in ikinci yarısı ve 2009'daki hareketler ile karşılaştırmakta yarar var.
Daha önemli soru şu: 2012'de finansman koşulları nasıl olacak? Bu soruya verilecek yanıt, büyük ölçüde 2012 büyüme oranımızın ne düzeyde olacağına da ışık tutacak. Bu soruyu yanıtlamak için Avrupa'daki gelişmelere dönmek gerekiyor. Önce Avrupa'daki sorunlar.
Avupa'daki sorunlar
Orta vadede çözüm bekleyen temel sorun, tek bir para politikası varken çok farklı maliye politikaları olması. Bu olgu, bazı ülkelerde gevşek maliye politikasına yol açıyor. Özellikle Yunanistan, İtalya ve Portekiz için geçerliydi bu olgu. Bu soruna ek olarak, küresel krizin bankacılık sektörünü bazı ülkelerde batmanın eşiğine getirmesi ve bu bankalara bütçeden yapılan katkılar bütçe açıklarını ve kamu borçlarını sıçrattı.
Kısa vadede en büyük sorun, bu açıkların finansmanı. Ne var ki İtalya ve İspanya devletlerinin finansman gereksinimi çok fazla. Mevcut koşullar altında bunun karşılanamayacağı ve borçların yeniden yapılandırılmak zorunda kalınacağı düşünüldüğünden, ülkeler ancak yüksek faizle borçlanabiliyorlar. Finansman gereksinimi daha da yükseliyor. Faiz daha da artıyor.
Bu kısır sarmalın kırılması için olmazsa olmaz koşul mali disiplinin keskin biçimde artırılması. Ama bunun büyüme hızlarını düşürmesinden ve ülkelerin kamu borçlarının milli gelirlerine oranlarını artırmasından korkuluyor. Bu ise risk priminin, yani faizin daha da artması ve daha yüksek finansman ihtiyacı demek. Bu durumda, güveni sağlayarak borçlanma maliyetlerini düşürecek köprü kredisine ihtiyaç var. Sorun şu ki İtalya ve İspanya'nın ek kaynak gereksinimi çok yüksek. Bu kaynağın tümünü sağlayacak mevcut bir mekanizma yoktu.
Üçüncü sorun ise Avrupa'daki bankaların sermaye açığı. EBA, perşembe günü bankaların sermaye açığını 9 milyar euro yükselterek 115 milyar euroya çıkardı. Bankalara Haziran 2012 sonuna kadar süre verildi. Bu bankalar, sermayelerinin (risk ağırlıklı) varlıklarına oranını asgari yüzde 9'a getirmek zorundalar. Bunu, yeni sermaye bularak da yapabilirler varlıklarını küçülterek de. Avrupa'daki bankalar bu yılın mayıs ayından bu yana normal kanallardan fon bulmakta zorlanıyorlar. Bu durumda, bankaların taze sermaye koymak yerine, asgari sermaye/varlık oranını sağlamak üzere kredi stoklarını keskin biçimde küçültmelerinden korkuluyor.
Finansman koşulları nasıl olacak?
Perşembe günü, ECB bankaları bir nebze rahatlatıcı önlemler açıkladı. Üç yıla kadar uzanan vadede bankalara likidite desteği verecek. Desteği karşısında isteyeceği teminatların çeşidini artırdı ve kalitesini düşürdü. Politika faizini 0.25 puan indirdi. Piyasaların asıl merakla beklediği ECB'nin sorunlu ülkelerin tahvillerinden satın aldığı miktarı keskin biçimde artırıp artırmayacağıydı. ECB Başkanı "Maliye politikasına ilişkin sorunlar maliye politikası ile çözülür. Bu sorunların para basılarak çözülmesi yarar getirmez, ayrıca ECB'nin yasası buna engel" mealinde bir açıklama yaparak piyasaları 'üzdü'.
Liderler zirvesinde temel sorunu çözmek için önemli bir adım atıldı. Yasalara denk bütçe koşulu konulacak. Bütçe açığı belli miktarı geçecek ülkeler cezalandırılacak. Bu olumlu bir adım. Ancak iki problem var: Bir, İngiltere, İsveç gibi ülkeler karşı çıktılar; AB bölünüyor. İki, kararların parlamentolarca onaylanması gerekiyor; zaman alacak.
Avrupa Finansal İstikrar Fonu'nun (EFSF) yerine 2013'te Avrupa İstikrar Fonu (ESM) devreye girecekti. ESM'nin toplam 500 milyar euro sermayesi olacak; EFSF'ye göre 60 milyar euro daha fazla. Ayrıca, EFSF'nin taze para şeklinde kaynağı yoktu, ikili garantilerle çalışıyordu. ESM'nin ise taze kaynağı olacak. ESM'nin devreye girmesi öne -2012 ortasına, alındı. Bu da olumlu.
Üye ülkelerin IMF'ye 200 milyar euro ek kaynak sağlamaları kararlaştırıldı. Böylelikle, üyelerin kredi notlarının düşmesi riskine rağmen sorunlu ülkelere doğrudan kredi açmaları yerine, bu işi IMF yapabilecek. Ek olarak, Avrupa'nın parpa koymasıyla Avrupa dışından da bazı ülkelerin katkı yapmalarının kolaylaşacağı düşünülüyor. Bu karar da olumlu. Sorun elbette var: IMF'nin bu paranın hepsini Avrupa'ya kullandırması beklenmiyor. Ayrıca, ECB, bu para ile sorunlu ülkelerin devlet tahvilinden satın alınmasının 'sorunun etrafından dolanmak' anlamına geleceğini belirtti.
Bir de borç yeniden yapılandırmalarında özel sektörün de elini taşın altına koymasını isteyen maddeler gevşetildi. Bu maddeler, kamu tahvili tutan özel sektörün tepkisini çekerek risk primini yükseltiyordu. Bu karar da piyasalarca olumlu karşılandı.
İspanya ve İtalya'nın finansman gereksinimi dikkate alındığında kısa vadeli köprü kredi ihtiyacı tam olarak çözülemedi. Bu kaynağı sağlayacağı düşünülen önlemlerden zirvede kabul edilmeyenler şunlar: Ülkelerce 'ortak tahvil (Eurobond)' çıkarılması. ESM'ye bankacılık lisansı vererek, ESM'nin sermayesini kaldıraç olarak kullanarak ECB'den borçlanıp ek devlet tahvili alması. Ayrıca ECB'nin çok daha fazla tahvil alması da öneriliyordu. ECB, yukarıda değindiğim gibi buna karşı çıktı.
2012 büyümesi
Türkiye açısından sonuç şu: Avrupa'da atılan adım doğru yönde. Ancak piyasaları rahatlatacak kadar büyük bir adım değil bu. Dolayısıyla, Grafik 2'de görülen eğilimin ne yazık ki sürmesi beklenir. Yani, Türkiye'ye net sermaye girişi düşük düzeylerde kalacak; dahası azalması olasılığı da var. Bizim 2012 büyüme oranımız açısından hiç sevindirici bir gelişme değil bu.
Avrupa'nın 2011'de yüzde 1.6 olan büyüme oranının, 2012'de yüzde 1.1'e düşmesini bekliyor IMF. Ama bu beklenti ekim ayındaki beklenti ve o zamanki koşulların daha ağırlaşmayacağı varsayımına dayanıyor. Avrupa'nın daha da düşük bir oranda büyümesi, hatta küçülmesi olasılığı var. İhracatımızın yarıya yakın bir kısmını Avrupa'ya yapıyoruz. Düşük Avrupa büyümesi, ihracatımız ve büyümemiz açısından olumlu olmayacak.
ABD'den hiç söz etmedim. Eylül ayının ilk yarısında merak edilen konulardan biri de FED'in yeni bir parasal genişlemeye gidip gitmeyeceğiydi. FED, eylüldeki toplantı sonrasında gitmeyeceğini açıkladı. Şu anda da böyle bir beklenti yok. Ama tam tersi de olmayacak gibi görünüyor. Yani, küresel kriz sırasında bol kepçe dağıttığı parayı, FED'in 2013 yılında geri çekmeye başlaması beklenmiyor. Keza, politika faizini yükseltmeye başlamasına da pek ihtimal verilmiyor.
Bu durumda Türkiye için ana belirleyici Avrupa olacak. Orta Vadeli Program'ın 2012 büyüme tahmini yüzde 4, OECD'nin yüzde 3, IMF'nin ise yüzde 2. Yüzde 1-3 aralığı şu anda makul görünüyor. Ama bu tahminin yüksek kalma olasılığı olduğunu unutmamak gerekiyor. Avrupa'daki sorunlar ağırlaşırsa ekonomimizin küçülme olasılığı da var. Ancak şimdilik, ekonomimizin küçülme olasılığı, çok düşük bir hızla büyüme olasılığına göre daha düşük.