Dibe vuran kim? Piyasalar mı, ekonomiler mi?..

Sonunda nefes alınmasına izin verse de, kabus gibi bir haftaydı değil mi?.. Zaten, piyasaların en kötü senaryoyu fiyatlamaya hızla yönelmesi her zaman böyle sancılı günleri yanında getirmiştir. Zira, piyasalar her zaman ekonomik verilerin önünde gider ve gerçeklerden çok algılama ile hareket eder. Bu nedenle, böylesi bir fiyatlamanın gerçekleşmeye başlamasının, değerlemelerde aşağı yönlü riskler açısından öncesine göre daha iyi bir konuma gelmeyi sağladığını söyleyebiliriz. Ancak bu değerlendirmemiz, ekonomi ve finans sisteminden kötü haber gelmeye devam etmeyeceği şeklinde değil, yalnızca olası kötü haberlere hassasiyetin zaman içinde azalacağı şeklinde okunmalıdır.

Daha çok piyasa stratejisine yönelik bu girişten sonra, yakın gelecekte belki de küresel finansal mimarinin değişmesine yol açacak gelişmelere de kısaca değinmek istiyoruz. ABD Hazinesi ve Merkez Bankası'nın küresel kredi krizinin kurbanlarına (Bear Stearns, Freddie Mac ve Fannie Mae, Lehman Brothers, AIG) yönelik farklı uygulamaları, Lehman olayı hariç, kârların özel maliyetlerin toplumsal olduğu algılamasını güçlendirecek şekilde gelişmiştir. Daha kötüsü, kurtarma operasyonlarının hangi kriterlere göre gerçekleştiği, finans dışındaki sektörlere de yayılıp yayılmayacağı ve hangi noktaya kadar devam edeceği konusunda belirsizlik oluşturmuştur. Lehman Brothers iflası ise, fonlamaya dayalı yatırım bankacılığı modelinin kırılganlığını göstermiş, önümüzdeki dönemde mevduat payını artırmanın önem kazanacağını düşündürmüştür. Önümüzdeki dönemde bu tür tartışmaların yoğunlaşacağı, bu olayların bir kere daha yaşanmaması için regülasyonların sıkılaştırılacağı açıktır. Finans sistemindeki esnekliklerin azalmasının reel sektör finansman imkanları üzerinden ekonomik aktiviteye kalıcı olumsuz yansımaları da olacaktır. Ancak, tüm bunların katastrofik olacak bir küresel finansal sistem kilitlenmesini engellemek için yapıldığı dikkate alındığında, düşük bir maliyet olduğu fark edilecektir.

Son günlerde, ABD ve Londra'da bankalar arası piyasada gecelik dolar faizlerinin yüzde 10'lara yükselmesi, TED spreadlerinin 300 baz puanı aşması, kısa vadeli ABD tahvil getirilerinin rekor derecede gerilemesi (1 ve 3 ay vadede sıfır getiri) ve federal fon piyasasında gecelik faizin FED tarafından belirlenen oranın üzerinde kalması, tüm kurtarma ve likidite enjeksiyonu operasyonlarına rağmen karşı taraf riskinin öne çıkmaya başladığını, güvenli limanlara kaçışın gözlendiğini ve bu doğrultuda sistemik riskin arttığını düşündürmektedir. Bu tür endişelerin önünü alacak kalıcı çözümler getirilemezse, piyasalarda hiç bir toparlanmanın kalıcı olma şansı da bulunmayacaktır. Bu bağlamda, ABD ve İngiltere'de hisselerde açığa satışın yasaklanması, ABD Hazinesi'nin FED'in bilançosunu güçlendirmek için fon yaratmak amacıyla bir dizi bono ihracı düzenlemesi, tüm gelişmiş ülke merkez bankalarının ortak likidite operasyonuna gitmesi ve son olarak ABD'de likit olmayan ve problemli varlıkları bilançolardan toplamak üzere bir fon kurulması ve bankaların sermaye yapısının yeniden yapılandırılması gibi önlemlerin yer aldığı daha kapsamlı bir planın gündeme alındığı gibi haberler bu yönde atılan ilk adımlar olarak görülmeli ve devamının gelmesi beklenmelidir.

Sonuç olarak, ekonomilerden gelen kötü haberlerin finans sektörünü vurması ve buraya yönelik endişelerin dönüp tekrar ekonomik aktiviteyi etkilemesi şeklinde gelişen negatif geri besleme döngüsü, piyasalardaki hareketleri ciddi boyutta sertleştirmektedir. Böyle bir ortamda, karşı taraf riski öne çıkmaya başlarken, güvenli limanlara kaçış gözlenmekte ve bu doğrultuda sistemik riskin arttığı düşünülmektedir. Piyasalarda herhangi bir toparlanmanın kalıcı olması için, öncelik bu tür endişelerin önünü alacak kalıcı çözümlerin acilen getirilmesinde olmalıdır.