Bu kez ABD esas oyuncu değil

Uzun süredir bu sütunu okuyan yatırımcılar zaten hatırlayacaktır ancak tekrar paylaşmakta fayda var. Resesyonun tanımı 2 çeyrek üst üste daralma şeklinde yapılsa da ABD’nin resesyonların başlangıç ve bitişlerini de ilan etmekle yükümlü olan kuruluş NBER çok daha geniş bir tanım kullanır. NBER’e göre resesyon birkaç ay süre ile ekonominin geneline yayılarak reel GDP, reel gelir, istihdam, perakende ve toptan satışlar ile endüstriyel üretime yansıyan ekonomik aktivitede düşüştür.

2018’in Kasım ayından bu yana ABD’de 2019’da bir resesyon bekleyen analistler beklentilerini 2020 yılına ötelemiş durumdalar. Getiri eğrisinin ısrarlı sinyallerine de baktığımızda haksız bir beklenti sayılmaz. Ancak piyasalar ve analistler neredeyse takıntılı diyebileceğim bir şekilde sadece ABD ekonomisine ve bunun bir uzantısı olarak da FED’e odaklanmış durumdalar. Oysa uzun süredir asıl kriz merkezlerinin Euro bölgesi -ki favorim- ve Çin olacağını iddia ediyorum. Euro bölgesi bankacılık sistemine baktığımızda 2011 dönemine tamamen benzer bir sorunlar yumağı içinde olduğunu iddia etmemiz zor olsa da ABD, İngiltere ve İsviçre finansal sistemlerine oranla çok daha sorunlu olduğunu söyleyebiliriz. Kredi kalitesinden sermaye ihtiyacına kadar çok kritik noktalarda bankaların sorunlar söz konusu. Bu sorunlara bağlı olarak Euro Stoxx Bank endeksinin fiyatlaması da 1990 seviyelerine gelmiş durumda. Ve tüm bu süre zarfında endeksi elinde tutan bir yatırımcı şu anda ciddi bir zarar içinde. Henüz dip seviyelerinin görüldüğünü de düşünmüyorum. Bankalar ABD’de finansmanın yüzde 30’u civarını sağlarken bu rakam Euro bölgesinde yüzde 80’lere kadar çıkabiliyor. Yani sermaye piyasalarının reel ekonomiye verdiği desteğin çok daha üstünde bir destek söz konusu. Bankalarda yıpranma reel sektörün de yıpranması demek. ECB’nin açıklayacağı yeni QE paketi (varlık alımları) eskisinin bir devamı olacaksa, yani çeşitli oran ve kurallar bağlı olarak devlet tahvil alımı, çok fazla işe yaramayacaktır. Hala aksine inananlar olsa da varlık alımları gelişmekte olan ülkelere para yağması anlamına falan da gelmiyor. Yatırımcılar sadece getiri peşinde koşuyor olsa 16 trilyon dolar eksi getirili tahvillerde değil en azından bir kısmı gelişmekte olan ülke tahvillerinde yatardı. Şayet ECB daha yaratıcı bir varlık alımı paketi açıklar (örneğin özel sektör ve banka tahvillerine ağırlık verirse) ve eksi faizleri kademelendirirse bir süre için olumlu fiyatlamalar göreceğiz. Ancak devamı gelmeyecektir.

Öte yandan Çin’in de kurşun geçirmeyen bir ekonomiye sahip olmadığını görüyoruz. Uzun yıllar süren yatırım stratejisi bankacılık sektöründe Avrupa’da gördüğümüzden daha kötü bir durum ortaya çıkardı. Ve fakat sermaye hareketlerinin kontrollü olması ve üstü örtülü devlet desteği nedeni ile şu ana kadar büyük bir kriz görmedik. Trump ve ABD’nin iddia ettiğinin aksine Çin Yuan’ı değersiz tutmuyor, destekliyor. Dahası şirketlerin doviz borcu ve hane halkı tüketimini destekleme stratejisi nedeni ile Yuan’da büyük bir değer kaybı Çin’in işine gelecek bir adım değil. Değer kaybının devam etmesi Çin’in ABD ile olan kavgasını tüm dünyaya taşıması anlamına geleceğinden tercih edilebilir bir strateji olarak görmüyorum. Ancak 2015-16 dönemine benzer bir para çıkışı rezervlerin hızla azalması anlamına gelecektir. Monetarizmin Keynesci politikalarla son savaşına şahit oluyoruz. Bu kez basit bir resesyon değil sosyal ve ekonomik olarak büyük değişimlerin yaşanacağı bir krizi ağır çekimde izliyoruz. Önceki krizler baz alınarak yapılan fiyatlamalar hatalı çıkacak. Sadece ABD ve hep güvercin olarak tabir ettikleri FED’e odaklananlar asıl olan biteni kaçırıyor demektir.