Borç problemi uzun sürebilir bir "finansal baskılama" ortamı i

Bugün gelinen noktada neredeyse tüm gelişmiş ülkelerin en büyük sorunu ekonomilerinin toplam borçluluk oranının aşırı yüksek olmasıdır. Her ne kadar borçluluğun kompozisyonu ülkeden ülkeye değişmekte ise de, neredeyse tamamında borçluluk oranları taa 1940'lı yıllardan beri en yüksek oranlardadır. Durumu daha da girift hale getiren nokta ise tarihte zaman zaman bazı ülkelerde meydana gelen borç sorununa bu sefer neredeyse tüm gelişmiş ekonomilerin eş zamanlı olarak tutulmuş olmasıdır. Bugün, Avrupa'nın örnek çocuğu Almanya'nın bile kamu borçlarının milli hasılaya oranı %87'dir. Varın gerisini siz düşünün! (1997'de Almanya maliye bakanı Theo Waigel'in inisiyatifiyle imzalanan İstikrar ve Büyüme Anlaşması'na (SGP) göre AB üye ülkelerinin borçluluk oranları güya %60'ı hiç geçmeyecekti!)

K. Rogoff ile birlikte kriz üzerine yazdığı kitapla ünlenen C. Reinhart'a göre, tarihsel olarak bakıldığında ekonomilerin yüksek borçluluk oranları 5 farklı şekilde düşürülebilmiş: 1-Ekonomik büyüme, 2-Mali sıkılaştırma ve istikrar programları, 3-İflas ve kamu ve özel sektör borçlarının yeniden yapılandırılması, 4-"Sürpriz" enflasyon, 5-Daimi enflasyonla süregelen daimi bir "finansal baskılama". Bugünün konjonktüründe bunlardan ilk 4'ü çok da geçerli alternatifler değil. Ekonomik büyüme tabii ki en iyi seçenek ancak bunu sağlayacak bir stimulus imkanı henüz yok. Mali sıkılaştırma ekonomik büyüme imkanını daha da azaltacağı için doğru bir çözüm değil. İflas ve yeniden yapılandırma ancak Yunanistan gibi küçük ekonomiler için bir alternatif olabilmekte. Sürpriz enflasyon ise çok riskli bir seçenek. Geriye ise kontrollü bir enflasyonla birlikte uzunca bir süre devam edecek bir finansal baskılama seçeneği kalmakta.

İlk olarak Ronald McKinnon tarafından ortaya atılan "finansal baskılama" (financial repression) terimi hükümetlerin yerel tasarruf sahiplerini tutsak alarak (capture), onların reel olarak negatif gelir elde etmelerine (under-pay) sebep olacak politikalar oluşturması anlamına geliyor. Bu amaca yönelik olarak alınacak tedbirler arasında emeklilik fonları ve diğer yerel finansal kuruluşları daha fazla kamu borcu üstlenmeye zorlamak, faiz üst sınırlaması getirmek, ve sermaye hareketlerini kontrol altına almak sayılabilir. Günümüzün politika tartışmalarında, bu tip tedbirler "makro-ihtiyati düzenlemeler" başlığı altında irdelenmekte.

Orta karar bir enflasyon oranıyla sürdürülecek bir finansal baskılama politikası borç yükünü 2 şekilde azaltmakta: 1-Düşük nominal faizler borç servisi yükünü azaltmakta, 2-Negatif reel faizler zaman içinde "borç/milli hasıla" oranını düşürmekte (Bu aynı zamanda tasarruf sahipleri üzerinde "zımni" bir vergi anlamına geliyor).

Esasen "finansal baskılama" ile borç yükünün hafifletilmesi politikası 2. Dünya Savaşı sonrasında Bretton Woods ile birlikte kurulan yeni düzenin ana eksenini oluşturmaktaydı. Kurların sabitlenmesi ve yerel ve uluslararası sermaye piyasalarının sıkı bir şekilde kontrol altına alınması bu amaca yönelikti. Nitekim, piyasalarda yeniden liberalleşme ve deregülasyon eğilimlerinin ortaya çıktığı 1980'lere kadar Batı dünyasında devlet tahvilleri faizleri ortalamada hep negatif oldu. Bunda, yerel mevduat faiz oranları üzerinde sınırlamalar olması nedeniyle tasarruf sahiplerinin mecburen devlet tahvillerine yönlendirilmiş olmasının da önemli payı var. Benzer şekilde, bugün de gelişmiş ülkelerin devlet tahvillerinin faizi reel olarak (beklenen enflasyona göre) negatife gerilemiş durumda. (Çok riskli addedilen İtalya'da bile kısa vadeli tahvillerin reel faizi negatif.)
Bugün ile 2. Dünya Savaşı sonrasındaki dönem ile ilgili en önemli fark tabii ki kurların ve sermaye hareketlerinin serbest belirlenir olması. Böyle bir ortamda, yerel faiz oranlarını sabitlemek gibi piyasa-dışı tedbirlerin tek başına işe yaramayacağı çok açık çünkü bugünün küresel dünyasında para anında kendisine daha çok kazanç sağlayan mecralara kaçacak ve arzu edilen "finansal baskılama" sağlanamayacaktır. İşte bu noktada devreye "makro-ihtiyati" tedbirler girmekte.
 

Merkez bankalarının doğrudan ve dolaylı olarak görülmemiş miktarlarda kamu borcu satın alması, emeklilik fonları ve diğer "tutsak" finansal kuruluşların negatif reel faizli kamu kağıtlarını almaya yöneltilmesi, İspanya'da mevduat faizi oranlarına üst limit getirilmesi, Basel 3 Uzlaşısı'nda bankaların sermaye oranı hesaplamasında yerel kamu borçlarının düşük risk ağırlığının devam ettirilmesi, ve gelişmekte olan ülkelerin sermaye kontrolü uygulamalarına yeşil ışık yakılmış olması finansal baskılamayı sağlamaya yönelik tedbirlerin bugün için bir kısmını oluşturmakta. (Bu noktada, her daim paraya aç Türkiye'yi bir kenara bırakırsak, gelişmekte olan ülkelerin sair ekseriyetinin de ekonomilerini dengesizleştirecek ve kurlarının değerini artıracak bir "sıcak para" girişi istemediklerini dikkate aldığımızda gelişmiş ve gelişmekte olan ülkeler arasında uluslararası finansal akımlar üzerinde daha sıkı tahditler getirilmesi konusunda bir fikir birliği oluşmakta olduğu söylenebilir.)

Görünen o ki, yüksek borçluluk oranları daha uzun bir süre gelişmiş ülkelerin ekonomi politikalarında belirleyici bir öneme sahip olmaya devam edecek. Bu nedenle, Reinhart'a göre önümüzdeki dönemde "finansal baskılama"ya yönelik pek çok yeni "makro-ihtiyati" tedbirin gündeme gelmesi hiç de şaşırtıcı olmayacak.