2009'a girerken...

İlk defa faizleri düşürme, fakat kuru ve cari açığın finansmanını kesintiye uğratmama şansı yakaladık. Yani cari açığımız daralıyor ve finansmanı da YTL cinsi faizlere pek duyarlı değil artık. Bu durumda TCMB girdiği yolda hızla ilerlemeli. Geçen yıla FED faiz indirimleri ve ilk harcama paketi konusunda Washington D.C. ve NY'de yapılan birkaç kamusal tartışma ile başlamıştık. ECB "dur" pozisyonundayken FED 22 Ocak ve 31 Ocak'ta 2 kez indirim yaptı. İlki olağandışı toplantıydı. Resesyonun FED'i çok korkuttuğu ilk o zaman tam olarak anlaşıldı. 18 Mart toplantısında FED tekrar faiz indirdi ve bu bekleniyordu. O noktada 2009'un 1. veya 2. çeyreğinde "FED önlemleri etkisini hissettirebilir mi?" temalı bir tartışma yürüyordu. Ancak mart sonuna doğru emtia fiyatları hızla artmaya başladı: 15 gün içinde konu değişti. Acaba resesyon o kadar derin veya yaygın değil miydi? Çin talebi sürdüğüne göre acaba "decoupling" mi oluyordu? "Resesyon sadece ABD ve AB'nin sorunudur" iddiası da o zaman ortaya atıldı. Gelişmekte olan piyasalardan çıkışla beraber hızlı faiz artırımları geldi. Trichet "enflasyon da büyük tehdit" teşhisiyle faiz artırımı işareti verdi. Tam bu sırada 14 mart günü bizde kapatma davası açıldı. Nisan başında faizler ne kadar yükselir tartışması başlamıştı bile. Dünyadaki emtia-petrol-enflasyon sarmalında yaşanan faiz artırımı gelişmeleri Eur/USD ve Eur/yen, USD/yen kurlarını çok etkiledi. USD öyle bir değer kaybetti ki 2. çeyrek ABD büyümesine en büyük katkı ABD'nin net ihracatından geldi. Görülmemiş bir veri. Bu kısa süren döngü haziranda sönmeye başladı ve temmuzda iş değişti. Zaten Baltic Dry Index'in hızla düşmeye başlaması da temmuz başı. Yani resesyon kaygısı yeniden öne çıkmaya başladı ve bu sefer işin içinde Çin de vardı. Bizde faizler 23'ü geçti, fakat dünyada faiz indirimlerine devam ve burada da kapatma davasının sonucunun doğru tahminiyle yabancılar alıma geçti, faizler hızla geriledi. Bu süreçte USD/TRY elbette ki yükseldi ama bono alışlarıyla kur aşağı geldi. Haziran ayındaysa kuru tutan Merkez'in endirekt müdahalesi, yani kamu bankalarına döviz sattırması oldu.

Özetle, dünyada yaşanan kısa emtia-enflasyon döngüsü ve bunun faiz patikasını değiştirmesi Türkiye'deki siyasi tansiyonla eşzamanlı oldu ve hikaye Lehman'a kadar bence budur. Normalde faizler düzenli biçimde aşağıya gidecekti ve gitmeliydi: süreç yanıltıcı bir kesintiye uğradı ve yüksek boyulu bir cycle oluştu. Eur/USD kurundaki dalga boyu ve volatilite inanılmaz. Lehman sonrası başka bir dünyaya geçtik: Bunu kabul etmeliyiz. Bütün göstergeler şaştı: Bütün spreadler açıldı, bütün risk endeksleri hızla yükseldi. Lehman milattı. Krizin finansal kısmının bile bitmediği ve bu şekilde faiz indirimiyle ve likidite pencereleri açarak, geçici önlemlerle kendiliğinden bitemeyeceği görüldü. Ve aynı sırada dünya çapında, neredeyse istisnasız, bir resesyon derinleşmesi başladı. Reel ekonomi dinamiklerindeki gecikme nihayet bitti ve biz olayın tam boyutunu görmeye başladık. O zamana kadar kötümser senaryo denebilecek olan her şey olmaya başladı.

Faiz farkı Eur/USD paritesini çok etkileyen bir faktördü. Bu sene bu yok. Faizler ya sıfır, ya çok düşük bir alt sınırda sabitlenecek. Carry trade ve hedge fund kaynaklı dalgalar olur, ama fazla olmaz. Emtiada büyük dalga zor: Yani petrol tekrar 80 dolara çıkar, sonra 35 dolara iner, sonra yine 60 dolar türü bir dalga zor. Türkiye'de yeni bir kapatma davası vb. zor. Yani geçen yılın volatilite nedenleri bu sene yok. O zaman ne belirler? Çaprazlarda dolar likiditesi ve FED'in para basma oranı etkili olur. FED'in ortamı dolara boğduğu görülür ve Obama planları beklenen etkiyi yapmazsa yılın ikinci yarısında dolar daha da zayıflar. Tersi olursa da güçlenir. Faizlerde dünyadan etki gelmeyeceğine göre yapılacaklar burada alınacak kararlara bağlı. Yıl ortasında Obama planları işlemeye başlar, hisse senedi ve emtia pozitif görünüme kavuşursa faiz indirim patikası kesintiye uğrayabilir. Zaten o zamana kadar merkez indireceği kadar indirmiş olacak. Kuru etkileyecek büyük ölçekli Euro-dolar parite volatilitesi beklemiyorum. Burada reel kesimin dış borç çevirme oranı ve IMF'nin fiziki dövizi önden yüklemeli verip vermeyeceği etkili olacak.

2009'da döviz ve faizdeki etkiler daha sınırlı olur, evet. Bunun nedeni global krizin önemli kısmının bitmiş olması değil. Bunun nedeni merkez bankalarının çoktan ateş etmiş ve kurşunu tüketmiş olmaları. Yeniden döviz ve faiz etkisi görmek için resesyondan çıkış sinyallerini görmemiz lazım. Resesyondan çıkılmasa dahi çok büyük iflaslar olmazsa büyük kur-faiz dalgaları olmayabilir çünkü faizler sıfır seviyesinde sabit kalacak. Resesyon uzadıkça faiz sabit kalır, çünkü deflasyon yayılmaya başlar. ECB bile sıfıra gitmek ve sıfır faizde kalmak zorunda olabilir bu durumda. Bizde de düşer, çünkü herkes sıfır, bizde 11-12 faiz demek bizde dünyaya göre çok büyük reel faiz demek. Bu durumda, dünyaya göre, ödediğimiz nominal faiz aynen reel faiz sayılır.