Şirketler kendi hisse senetlerini neden geri satın alır?

Ahmet Arslan / CPA, MBA, SMMM

Gerek dünyada gerekse özellikle 6102 sayılı yeni Türk Ticaret Kanunu'nun eskisine nazaran daha fazla imkan vermesinin de etkisiyle ülkemizde şirketlerin bazı dönemlerde borsada kendi hisse senetlerini geri satın aldıkları (share buybacks) ve bunu önceden hissedarlar (KAP yoluyla) ile diğer ilgili kişilere ilan ettikleri görülmektedir. 
Bilinçli olarak yapılan söz konusu hisse geri alım politikasının teorik temellere dayanan birkaç nedeni bulunmaktadır. Bu nedenleri aşağıdaki başlıklar halinde açıklamak mümkündür. 

1- Şirketin yatırım imkan ve alternatiflerinin daralmış olması
Özellikle olgun (mature) sektör ve şirketlerde birikmiş karlar kanalize edilecek alanlar bulamayabilirler. Bu durum şirketin sadece kendi öz (core) işinden sapmak istememesinin yanı sıra sektörün ya da ekonominin yeterince olgunlaşmış veya doyuma ulaşmış olmasından da kaynaklanabilir. Hangi nedenle olursa olsun şirketin yatırım imkan ve alternatiflerinin daralması nedeniyle hisse geri alımı olumsuz gibi algılanabilse de bu durumlarda birikmiş paranın şirket tarafından verimsiz yerlerde kullanılmak yerine hissedarlar tarafından daha verimli yerlerde kullanılabilmesine imkan sağlamak için hissedarlara geri verilmesi olumlu sonuçlar doğurabilir. 

2- Kasada atıl halde duran paranın değerlendirilmesi
Yukarıda belirtilen nedenin de etkisiyle birikmiş olan paranın atıl kalması hem şirketin hem de hissedarların kaybına neden olacaktır. Birikmiş paranın kar payı olarak değil de hisse senedi karşılığında hissedarlara dağıtılmasının bir nedeni hissedarların vergisel olarak dezavantajlı durum yaşamalarının istenmemesidir. Çünkü bilindiği gibi kar payları menkul sermaye iradı olarak vergiye tabi (ülkemizde %15 oranında stopaj şeklinde) iken hisse senetlerinin elden çıkarılması sonucunda elde edilen değer artış kazancı şeklindeki sermaye kazancı vergiden istisna edilmiştir. 

3- Hissenin piyasa fiyatının gerçek değerinin altında olduğu durumlarda öz sermayenin getirisini yükseltmek
Hissedarlara nazaran şirketin durumu ve faaliyetleri hakkında daha fazla bilgi sahibi olan yönetimin (insiders) hisse senedinin piyasa fiyatının gerçek değerinin altında olduğu durumlarda borçlanma yoluyla da olsa hisse senetlerini satın alması ileride şirkete nispi olarak daha fazla getiri sağlaması açısından önemlidir. Hem borçlanma faizi giderlerinin vergi matrahından düşülmesi hem de borçlanma faiz oranına nazaran daha fazla düzeyde gerçekleşen öz sermaye getiri oranı hisse senetlerini satmayıp tutan hissedarlar açısından olumlu sonuçlar doğurabilecektir.
Bu durumlarda daha fazla kazanç daha düşük sayıdaki hisse senedi arasında paylaştırılacak ve böylece şirket yönetimi şirketin artan kazancını içerde tutabilecektir. 
Bununla birlikte, hissedarların yeterli bilgi ve tecrübeye sahip olmayan bireysel yatırımcılardan oluştuğu ve hissenin değerinden daha düşük düzeyde fiyatlandığı durumlarda söz konusu yatırımcıların hisseyi satmaya eğilimli olduğu durumlarda şirket tarafından hisse geri alımının şirket açısından faydalı sonuçlar verdiği yönünde bilimsel kanıtlar elde edilmiştir.
Tam tersi bir durumda yani hisse senetlerinin şirket içinden birileri veya kurumsal yatırımcılar tarafından elde tutulduğu durumlarda ise şirketler için hisse geri alımının karlı bir şekilde sonuçlanması daha zordur. 
Ayrıca hissenin yüksek likiditeye sahip olduğu yani çok sayıda alıcı ve satıcısının bulunduğu ve şirketin geri alım işleminin hisse fiyatını oynatmasının muhtemel olmadığı durumlarda hisse geri alımı şirket için faydalı sonuçlar doğurabilir. 

4- Sinyal etkisi (signalling effect)
Şirket hakkında daha fazla bilgiye sahip olan şirket yönetimi hissedarlara şirketin gerçek değerinden daha düşük değerle fiyatlanmakta olduğu konusunda güven aşılamak için hisse geri alımı yoluna başvurabilir. Fakat şirket yönetimi gerçekte şirketin değeri konusunda emin olmasa da sırf hisseye olan talebi artırmak için de böyle bir yola başvurabilir. Böyle bir programda şirket yönetiminin amacı yukarıda belirtilen nedenlerle hisse alımı değil tamamen algı oluşturmak sinyal vermektir. Bu durumda akıllı yatırımcıların şirketin ne yapmaya çalıştığını anlamaya çalışmaları önem arz etmektedir. 

5- Şirketin kontrolünü istenmeyen rakiplere kaptırmamak    
Hisse senetlerinin borsada işlem gördüğü ortamlarda rakip firma veya kişiler şirketin kontrolü sağlayacak düzeyde hisse senetlerini rahatlıkla alabilir. Bu gibi durumlarda şirket tarafından kendi hisselerinin geri alınması dolaşımdaki hisse senetleri sayısını azaltarak böyle bir imkan veya tehlikeyi ortadan kaldırabilir. 

6- Finansalları daha iyi göstermek
Bilindiği gibi hisse başına kar, toplam karın dolaşımdaki hisse senedi sayısına bölünmesiyle elde edilir. Bu durumda dolaşımdaki hisselerin hisse geri alımı yoluyla toplanması ve iptal edilmesi sabit karın daha düşük sayıdaki hisse senedine bölünmesine yol açacağından hisse başına karın ve dolayısıyla fiyat kazanç oranının daha iyi görünecektir.

Türkiye'de durum
Ülkemizde hisse geri alımı nispeten yeni bir olgu olup bunun son dönemlerde birkaç şirket tarafından kullanıldığı görülmektedir. Bunda 6102 sayılı Türk Ticaret Kanunu ile şirketlere esas veya çıkarılmış sermayesinin onda birine (% 10) kadar kendi hisse senetlerini iktisap etme yani geri satın alma imkanının verilmiş olmasının da etkili olduğu düşünülmektedir. Bedelli sermaye artışının aksine sermaye azalışı ile sonuçlanan hisse geri alımı söz konusu kanundaki sınırlar içinde kullanılabilmektedir.Türkiye'de hisse geri alımının arkasında yatan nedenler ve hisse geri alımının hisse değeri açısından sonuçları henüz tam olarak bilinmemekle birlikte şirket kaynaklarının etkili şekilde kullanılması açısından hissedarların menfaatiyle sonuçlanacak durumlarda bu yolun denenmesinde fayda bulunmaktadır.

Sonuç
Hisse geri alım politikası her ne kadar şirket içindeki profesyonellerin şirketin hisse fiyatının gerçek değerinin altında olduğu yönündeki kanaatini göstermesi açısından önemli ve nihai olarak hissedar sayısının azalması nedeniyle hisse başına daha fazla kar payı şeklindeki kazancın artmasıyla sonuçlansa da mevcut ve potansiyel yatırımcıların yukarıda belirtilen teorik nedenleri de dikkate alması önem arz etmektedir. Diğer bir deyişle, şirket yönetiminin sinyal vermek için mi yoksa şirketin yatırım imkanlarının tükenmiş olması nedeniyle veya özsermayenin getiri oranını yükseltmek amacıyla bu yola başvurduğuna ilişkin ihtimallerin de dikkate alınması gerekir.
Gene de ülkemiz şartlarında sürekli bedelli sermaye artışlarına rağmen kara geçemeyip sürekli zarar eden ve hissedarlarını hüsrana uğratan şirketlere karşın hisse alımı programı başlatan şirketlere işletme ve finansalları incelendikten sonra ilgi göstermekte fayda bulunmaktadır. 
Şirketin işletme ve finansallarının incelenmesi şirket yönetiminin hisse geri alımı politikasının arkasında yatan nedenlerin neler olduğunu anlamaya imkan verebilecektir.