Fed’in enflasyon çıkmazı

Aytun BİLGİN
Sanko Menkul Değerler Genel Müdür Yardımcısı

2008 yılı sonrası FED belki de tarihte eşine rastlanmamış bir parasal genişleme politikası başlattı. Sadece akademik çerçeveler değil neredeyse tüm piyasa oyuncuları, gelecek “enflasyon fırtınasının dev dalgaları” için uyarılarda bulunmaya başladı.  Parasal genişlemenin ilk yıllarında yapılan bu uyarılar, genişleme başta hiç tahmin edilmeyen devasa boyutlara ulaştığında ise aradan 7 yıl geçmiş ve enflasyon konusunda hiç bir sinyal alınmamıştı.  Hatta 2014 sonu başlayan emtia ve petrol fiyatlarındaki çöküş enflasyonu baskılayacak önemli bir etken oldu.  Sadece ABD Merkez Bankası değil, İngiltere ve Japonya otoriteleri de hiç kimsenin öngöremediği boyutlarda bilanço büyüttü. 

Enflasyon konusunda beklentilerin çok arttığı yılların üzerine defalarca fazladan genişleme uygulamaları yapıldı. Ve enflasyon oluşmadı.

Uzun yıllardır en klasik iktisatçılardan en modern düşünürlere kadar, çok defa üzerinde konuşulmuş konu yeniden gündeme geldi.

Misli ile artan para hacmi neden enflasyon yaratmıyor?

Bu kadar büyük parasal genişlemenin enflasyonist etkisini engelleyen şey nedir?

Enflasyon için gerekli diğer unsur gerçekleşmedi. Paranın devir hızı.

Enflasyon için gerekli hızda devir yaşanmaması beklentilerin tam tersi bir ortam yarattı. Son yıllarda paranın devir hızında büyük düşüşler yaşandı. “0” faiz politikaları, bol ve ucuz para ekonominin ufak hücrelerine ulaşamadı. AB benzeri bölgelerde ise yeterli kredi talebi düşük faizlere rağmen oluşmadı. Almanya bonolarında gördüğümüz gibi nominal (-) faizler oluştu.  ABD ve OECD ülkelerinde paranın devir hızı 2008 öncesinin çok altına düştü. Japonya da ise çok uzun yıllardır devam eden düşüş dip seviyelere ulaştı.

Bol ve ucuz para, düşük ve hatta sıfır faiz ekonomik aktörleri hiç beklendiği gibi etkilenmedi. Sosyo-psikolojik etkilerin ekonomik kararları ne kadar “İktisat Teorisinden” uzaklaştırdığını gördük.

Japonya örneğinde gördüğümüz “İş kaybı travması” aynı şekilde ABD hane halkı üzerinde de inanılmaz bir baskı yarattı. 2008 krizi insanların servet ve tasarruflarını sakladıkları finans kurumları vurdu.  ABD halkı dünyanın en büyük finans kurumların bir gecede yok oluşuna tanık oldular. Emeklilik fonlarının büyük darbeler aldığını, gelecek beklentilerinin bir anda çöktüğünü gördüler. Yıllardır servet etkisi ile harcamalarını tetikleyen gayrimenkullerinin değerlerinin yok olduğunu izlediler. Yaşadıkları bölgede evlerinden atılan komşularını ve yarı fiyatına alıcı bulamayan konutlarını gördüler. 

Büyük finans kuruluşlarında yüksek ücretlerde çalışan on binlerce orta üst sınıf Amerikalının bir gecede işsiz kalmasını yaşadılar. Bunlar sadece zarar görenleri değil onların komşularına, iş arkadaşlarına, akrabalarına da büyük bir “travma” yaşattı. Sadece gelirlerinin değil tüm yaşam biçimlerinin risk altında olduğu korkusu ile faiz veya benzeri tüm para veya maliye politikalarına duyarsızlaştılar.

Paranın iki önemli durumu vardır:

1. Servet saklama – tutma aracı,

2. Takas – mübadele aracı olması.

2008 sonrası yaşanan travma paranın;

“Servet tutma – saklama” aracı olarak kullanımını Klasik olarak paranın iki duruşundan biri diğerine ağır bastı. Negatif nominal faize dahi razı olan bir “servet koruma” ihtiyaç vardı. Kimse paranın “takas - mübadele” kısmı ile ilgilenmiyordu.

Paranın devir hızı dip noktalara ulaştı. Geldiğimiz noktada piyasa oyuncularının FED faiz artırımından “faizin nominal seviyesi” anlamında rahatsız olmadıkları bir gerçek. 2015 yılının ikinci yarısında Para Politikası faizlerinin 0,75 veya 1,25 aralığında bir yerde olmasının nominal anlamda piyasa üzerinde bir baskı yaratması mümkün değil. Çünkü şuandaki faiz oranları tarihsel seviyelerin diplerinde iken parasal hacim tarihi tepe noktalarında

FED ve piyasanın gerçek korku sebebi “faiz arttırım” döneminin “yeni düzen” ifade edip etmeyeceği. 2013 yılının Mayıs ayında FED piyasalara yaşattığı travmayı bir daha yaşatmak istemeyecektir. Çünkü iki önemli konu onu kısıtlar durumda.

Bunlardan birincisi, istihdamda tabana çok yaklaşan pozisyonunu kaybetme riski. Özellikle gaz ve petrol sanayiinden gelen istihdam zaten önümüzdeki dönemde baskı altında kalacakken. Burada beklenmeyen bir aksilik bütün oyunu bozabilir.

İkinci önemli konu ise 2016 Başkanlık seçimleri. Siyasiler FED’in seçim dönemini etkileyebilecek bir takım politikalar geliştirmesini isteyecektir. Bu nedenle FED özellikle 2016 yılına sarkacak “volatilite” riskini almaz. Dolayısı ile sadece klasik enflasyon beklentileri üzerine yapılacak faiz arttırımları beklenmeyen kötü sürprizler doğurabilir. Enflasyon konusunda tarihsel bir ders Japonya hala gündemde bir konudur.

Bu sebeple başta ABD olmak üzere paranın devir hızında inandırıcı ve kalıcı artışlar görmeden FED faiz arttırım döneminin “sistematiği” konusunda ihtiyatlı davranılmalıdır.

Burada esas sinyaller “ilk faiz arttırımı” sonrası alınacaktır. İlk faiz arttırımının “temsili bir başlangıç” olması dışında anlam taşıması için sonraki dönemde parasal hareketinin devamını görmek gerekecektir. Tabi para gerçekten “Takas aracı” rolüne geri dönebilirse. ABD’de artan ücretler bir sınıra gelmiş olabilir. Ama petrol fiyatlarındaki düşüş ile ABD hane halkının ciddi bir harcanabilir tasarrufu oluşmuştur.

Bu nakit destek paranın devir hızını arttırabilir mi?

1994 – 2000 yılları arasında tepe yapan para hareketi 2004 – 2008 döneminde tepe noktasından % 5 – 7 arasında daha düşerek devam etti. 2008 yılından sonra ise bir önceki tepesinin %15’i kadar aşağıda. Son zamanlarda ise %20’lere yaklaşan bir düşüş söz konusudur. Bu rakamın yeniden 1.85’lerin yani 2004 – 2008 döneminin üzerine çıkmadan enflasyon yaratması veya enflasyona destek olması oldukça zor.

Bu arada FED faiz arttırım dönemi sermaye piyasaları için başka bir riskte getiriyor. Bu beklenenden farklı bir risk. İlk faiz arttırımı sonrası piyasaların bunu fiyatlamış kabul ederek “sıfır değil ama uzun sürecek bir düşük faiz ortamını”, olumlu bir algıya dönüştürecek finansal ürünlerde “aşırı” fiyatlamalara gitme riski.

FED, “geç kalmış” duruma düşme korkusu ile “sabırsız” arttırım riski arasında bir yol bulmaya çalışırken bu konuda enflasyon tarafından kendine yeterli destek bulması kolay olmayabilir.

Paranın servet tutma fonksiyonu ile takasa aracı olma fonksiyonu arasındaki mücadele faiz ile ne kadar manipüle edilebilir.

Paranın devir hızını takip ederek yani dönemin ilk işaretlerini alabiliriz.

Grafikte;

Kırmızı çizgi, Bloomberg ABD M2 devir hızı

Beyaz çizgi, Bloomberg ABD M1 devir hızı

Yeşil çizgi, OECD Japonya devir hızı

Mavi çizgi, OECD ABD devir hızı