Zorunlu karşılıklara piyasa faizinden düşük faiz ödendiği ölçüde bu kalem bir vergi kalemine denktir. İki kere iki dört: swaplara munzam getirilmesi de çifte vergileme anlamına gelir. En azından zorunlu karşılıkların banka davranışları üzerindeki etkilerine klasik bakış olan kamu maliyesi yaklaşımı bunu böyle ele alır. Şimdi zorunlu karşılıklar hangi durumda ne işe yarar, onu görmeye çalışalım.
Esnek enflasyon hedeflemesi adı verilen para politikası çerçevesinde tek bir enstrüman vardı: faiz. Gösterge faizi değiştiren merkez bankaları efektif gecelik faizi kontrol edecek tarzda hareket ediyorlardı ve verim eğrisinin uzun tarafına bakıyorlardı. Gösterge faizin en azından zayıf biçimde dışsal olmadığı, yani politika aracı olarak etkin olmadığı, durumlarda bu strateji çalışmayacaktı. Çalıştığı durumda bile ortada bir sorun vardı: elde tek bir enstrüman varken hedefler en azından iki taneydi: büyüme ve enflasyon. Öyle bir dönem oldu ki tek enstrüman yeterli göründü: eskiden yüksek ve kronik enflasyonla yaşayan pek çok ülke, örneğin Latin Amerika, 1990'lardan başlayarak enflasyon sorununu çözdü. Enflasyon hedeflemesi neredeyse küreselleşti ve para politikasıyla eş anlamlı hale geldi. Krizle beraber durum değişti. Artık bir de makro ihtiyati politikalar vardı. IMF bu konuyu gündemine aldı.
Makro ihtiyatilikle beraber faiz dışı araçlar önemini artırdı. Durum şuydu: merkez bankaları enflasyonu faizle kontrol etmeyi hedeflerken -tek araç tek hedef, faiz dışı para politikası araçları (likidite yönetimi, zorunlu (munzam) karşılıklar vb.) kredi genişlemesini, varlık balonlarını, aşırı ısınma ve cari açığı, kuru mu kontrol edecekti? Bu yapılırken faiz ve faiz dışı enstrümanların birbirlerini ve hedefleri etkiledikleri düşünülerek bir matris formasyonu mu oluşacaktı, yoksa faiz-enflasyon, faiz dışı araçlar-diğer hedefler şeklinde bölmelere ayrılmış, bağımsız iki patika mı söz konusuydu? Yeni stratejide merkez bankaları kısmen BDDK ve SPK rolüne de soyunacaklar mıydı? Bağımsızlıklarına ne olacaktı? TCMB yeni yolu açıklarken bu konular evrensel olarak da gündemdeydi. Öte yandan, mesela zorunlu karşılıklar tarihte ilk defa önem kazanmıyordu ve yabancı sermaye girişlerinin "ani duruşa" maruz kaldığı 1990larda sermaye hareketlerini düzenlemek amacıyla zorunlu karşılıklara başvurulması düşünülmemiş değildi. Dünyada olup bitenin her seferinde farklı ve ilk defa olduğunu düşünmemek lazım. Ekonomik dinamikler "güneşin altında yeni bir şey yok" ile "her şey ilk defa oluyor " ve/veya "bu defa farklı" arasında ortada bir yerde deviniyor.
Mevduat sahipleri ve kredi talep edenler şeklinde ikiye ayırırsak, piyasadaki ikame olanakları/rekabet derecesi zorunlu karşılıkların ağırlıklı olarak kimler tarafından yüklenileceğini belirler. Mevduat sahiplerinin başka alternatifi olmasaydı yükü onlar üstlenecekti. Keza banka kredilerinden başka finansman imkanı yoksa kredi faizlerinin hızla yukarı gitmesi beklenir. Burada bankaların yükümlülük tarafının uluslararası piyasalara daha fazla entegre olduğu göz önünde bulundurulmalıdır. Bankalara mevduat yatıranların eli güçlüyse mevduat maliyeti sabitleşir. Kredi tarafında bankalar güce sahipse hem kredi faizleri artacak, hem de işlem hacmi düşecek ve bankalar karlarından fedakarlık edecektir. Yani bankalar ve kredi talep edenler yükü ortaklaşa üstlenecektir. Öte yandan bir analitik önerme olarak yükü kim çekerse çeksin, zorunlu karşılıkların açık piyasa işlemleriyle birebir karşılandığı ve para stokunun sabit tutulduğu durumda bile kur üzerinde etki yapması beklenir. Dolayısıyla zorunlu karşılıklarla beraber kura müdahale işe yarayabilir. Fakat bu sadece teorik bir olasılık. Mesela beklentiler yönetilemezse, mesela kuru etkileyen çapraz kurlar çok oynaksa, mesela kamu maliyesinin destek olması beklenen makro ihtiyati para politikası tek başına bırakılırsa beklenen sonuçlar elde edilemeyebilir.
Zorunlu karşılıkların sermaye akımlarını düzenlemek ve kura etki yapmak için kullanılması yeni değil. Literatürde de mevcut. Önemli olan tek enstrümanlı para politikası uygulamamak, zamanlama ve ayar, kamu maliyesi desteğinin net olması. TCMB'nin son yaklaşımı, döviz alım miktarını düşürmesi, beklendiği gibi gerçekleşmeyen dış gelişmelerin etkisini kabullenmesi anlamını taşıyor.