Dr. Erdem Başçı'nın 11 Aralık TEK Paneli'nde yaptığı sunumda yeni vurgular var. İlk mesaj parasal sıkılaşmaya yönelik faiz dışı araçların kullanılmasıyla beraber -net etki sıkılaştırma yönünde olacak şekilde- kısa vadeli faizlerin (bu hafta) indirilebileceği, verim eğrisinin dikleşmesinin (uzun vadeli faizlerle kısa vadeli faizler arasındaki mesafenin açılması), borçlanma vadelerinin uzamasının ve özkaynak kullanımının özendirilmesinin amaçlandığı şeklinde. Kısa vadeli swap faizlerinin uzun vadeye göre düşük, ancak oynaklığının daha yüksek olması ve kısa vadeli mevduat faizlerinin uzun vadeli mevduat faizlerine göre düşük seyretmesi amaçlanıyor. Merkez bankalarının enflasyonu kontrol etmek için kullandığı Taylor Kuralı'nın gösterdiği optimal faiz haddiyle finansal kırılganlık koşullarında finansal istikrarı sağlamak için gereken faiz haddinin aynı olmadığı, sonuncu faiz haddinin daha yüksek olduğu ifade ediliyor. Ancak, faiz dışı sıkılaştırma araçları kullanılınca her iki faiz haddi de daha düşük seviyede dengeleniyor ve aralarındaki açı daralıyor.
Makro planda, krizden çıkışın iç talebe dayalı oluşunun cari açığı hızla artırdığı bir dönemdeyiz. ABD ve şimdi de AB'de gündemi işgal eden nicel gevşeme/parasallaşma gelişmekte olan ülkelere olan sermaye/portföy yatırımı girişlerini artırıyor. İç talebe bağlı olarak cari açık hem TL'nin değerlenmesi, hem de borçlanma imkanlarının ve maliyetinin düşük olması nedeniyle hızla artıyor. Kredi genişlemesini kontrol altına almak isteyen merkez bankası zaten faiz dışı önlemlerle sıkılaştırmaya gidiyordu ve bankalara frene basın mesajı veriyordu. Fakat henüz verilerde kredi yavaşlamasının ivme kazandığını gösteren işaretler yok.
"Yavaşlayan enflasyon/hızlanan kredi büyümesi/hızla artan cari açık bileşimi" bize Senaryo I'i veriyor. Sunuma göre, Senaryo I baz senaryo olarak kısa vadeli faizlerde ölçülü indirimin faiz dışı araçlarda sıkılaştırmayla beraber gideceği bir para politikasını gerektiriyor. Para politikası açısından öncelikli araçlar sıralamasıysa şöyle algılanmalı mesajı veriliyor: (1) Zorunlu karşılıklar (2) TL likidite yönetimi (3) Kısa vadeli faizler. TCMB, mal ve hizmet enflasyonuna yönelik Taylor Kuralı ile varlık fiyatlarındaki artış/balon arasında ayrım yapıyor. Bu önemli ve PPK'nın gelişmeleri teknik/akademik düzeyde de gündeminde tuttuğunu gösteriyor. Merkez bankasının "cari açık sorun olmaz" iddiasını hiç benimsemediği ve global krizin bir şekilde devam ettiği koşullarda -ama teknik olarak resesyon bitti, o ayrı konu- uzun vadeye baktığı da görülüyor.
TCMB'nin temel senaryosunda yer alan "yavaşlayan enflasyon" koşulunun yerine gelmesi şu an için gerçekçi görünmüyor ve kanımca bu konu önemsiz değil. Aylardan beri bildiğimiz politika olan faiz dışı araçlarla sıkılaştırma ilk elde bankaları ilgilendiriyor. TCMB'nin tıpkı faiz enstrümanı gibi, faiz dışı sıkılaştırma araçlarının bankacılık sektörü üzerindeki etkisinin 6-9 ayda görüleceğini düşündüğünü eklemek lazım. Anlaşılan TCMB kredilerde frene bastırmak için çaba sarf etmeye devam edecek. Banka aktiflerindeki TL'ye dönme eğilimini gördüğü de açık. Burada soru şu: Bankalar ve piyasa oyuncuları ne yapacak? Likiditenin iyiden iyiye sıkılaştırılması bence söz konusu değil ve zaten bir amaç da verim eğrisini dikleştirmek: Bunun için de likidite lazım.
Ödemeler dengesi verilerine göre, Ekim ayında cari açık, piyasa beklentisinin -USD 3.76 milyar- biraz altında geldi ve USD3.7 milyar oldu. Böylece son 12 ayın cari açığı USD40.8 milyara yükseldi. Dış ticaret açığı geçtiğimiz yılın aynı ayına göre dörde katlanarak USD5 milyara çıktı. İç talepteki canlanmaya bağlı olarak ithalatta gözlenen yükseliş, kendisini artan dış ticaret açığı ile ödemeler dengesi rakamlarında hissettirmeye devam ediyor. Cari açık Aralık 2008'den bu yana en yüksek seviyesinde ve tüm piyasa oyuncularının öngördüğü üzere cari açıkta genişlemenin süreceği aşikar. Ekim ayında banka ve özel sektör toplamında borç çevirme oranı ise yüzde 141 ile Eylül 2008'den bu yana en yüksek seviyesinde gerçekleşti. 12 aylık net enerji ithalatı dışı rakamlara bakıldığında da Temmuz'dan bu yana gözlenen açık Ekim ayında hızla devam etti ve USD8.6 milyar oldu -ki, bu rakam Ağustos 2008'den bu yana en yüksek aylık açık. Yani, cari açık, özellikle hem dolar, hem euro cinsi parasal genişlemenin doruğa çıkacağı ve gelişmekte olan ülkelere para girişinin sürmesinin beklendiği durumda rahatlıkla artışını sürdürebilir görünüyor. Enerji fiyatları artarsa durum kontrol edilmesi güç boyutlara çıkabilir. TCMB, bu nedenle de normalde çıkış stratejisinin son adımı olacak faiz artırımını ertelemeyi sürdürebilir çünkü yükselen faiz daha fazla fon çekebilir, para girişine neden olabilir.
Sonuç: Kaygılar haklı kaygılar, TCMB durumu görüyor, aktif davranıyor ve hayli yaratıcı, ama kısa vadede oyuncuların olası reaksiyonunu ve net etkisini tam öngöremediğim bir stratejiden bahsediyor.