Mart ayındaki yazımızda dünya borsalarında yaşanan yükselişi erken gelen baharın müjdesi değil kış güneşi olarak gördüğümüzü yazmış, mevcut fiyatların Avrupa ve Çin'den gelebilecek riskleri fiyatlamadığını vurgulamıştık.
Mart ayında dünya borsalarında aşağı yönlü dalgalı bir seyir izlendi. Avro bölgesinden gelen durgunluk sinyalleri ve konut sektöründe yaşanan sorunlar yüzünden Çin ekonomisinde sert iniş ihtimalinin artması hisse senedi piyasalarında kar satışlarına yol açtı.
Borç sarmalından çıkılmasında yaşanabilecek zorluklar İspanya ve İtalya'nın devlet borçlanma faizlerinin yeniden %5 - %5,5 bandına yükselmesine neden oldu. Küresel büyümeye duyarlı Çin, Hindistan, Brezilya, Hindistan gibi gelişmekte olan borsalarda %5-%7 civarında kayıplar yaşandı.
Küresel risk iştahına duyarlı bir piyasa olmasına rağmen İMKB Mart ayında dünya borsalarına göre çok daha iyi bir performans gösterdi. Gelişmekte olan ülke borsalarında %3,5, gelişmekte olan Doğu Avrupa borsalarında %5,1 gerileme yaşanmasına rağmen MSCI Türkiye dolar bazında değerini korumayı başardı.
Yüksek betaya sahip bir piyasa olmasına rağmen İMKB'nin Mart ayında dünya borsalarına göre daha sağlam durmasının arkasında iki temel gerekçe görüyoruz. (i) Dışa açıklığı sınırlı, dış açığı yüksek, bir ekonomi olarak Türkiye'nin dünya ekonomisinin büyümesinden çok küresel likiditeye duyarlı olması. (ii) Mart ayında açıklanan verilerin ekonomik büyümede sert iniş ihtimalini azaltması.
Türkiye hisse senetlerinin görece güçlü performansını açıklayan bu iki gerekçeye biraz daha yakından bakalım.
Türkiye milli gelirinin %17'si düzeyinde ihracatı ile dışa açıklığı sınırlı bir ülke. Dolayısıyla toplam ihracatının %55'i Avrupa ülkelerine olmasına rağmen Avro bölgesinde yaşanan durgunluğun dış ticaret yoluyla Türkiye ekonomisi üzerinde doğrudan etkisi sınırlı düzeyde oluyor.
Türkiye'nin zayıf karnı büyümek için yurtdışı tasarruflara ihtiyaç duyması. Yurtiçi tasarruflarda 2000'li yıllarda önemli bir düşüş yaşandı. 1990'larda gayrisafi milli gelirin ortalama yüzde 23,5'ini oluşturan yurtiçi tasarruflar 2010 yılında yüzde 12,7'ye kadar geriledi.
Düşük tasarruf oranları Türkiye'de yüksek büyümenin sürdürülebilirliğini tehlikeye atıyor. Tasarrufların yetersizliği, gelişmekte olan bir ülke için yatırımların giderek daha fazla dış finansmanla gerçekleştirilmesi anlamına geliyor ve bu durum büyümenin sürdürülebilirliği açısından önemli riskler yaratıyor.
Dolayısıyla Türkiye piyasalarının ABD ve Çin ekonomisinin yavaşlaması türünden haberlere tepkisi sınırlı düzeyde olurken, FED'in veya Avrupa Merkez Bankasının para politikasında yaptığı değişikliklere tepkisi çok daha güçlü oluyor. İMKB'nin Mart ayındaki performansında FED'in ilave parasal genişlemeye gideceği beklentisi hiç şüphesiz etkili oldu. İlave parasal genişleme konusunda biz piyasa kadar iyimser değiliz. ABD ekonomisinde son açıklanan verilere (Mart ayı istihdam rakamlarına rağmen) ve FED'in toplantı tutanaklarına baktığımızda kısa vadede QE3 benzeri ilave parasal genişlemeye gidilmesi ihtimalini düşük buluyoruz.
Türkiye cephesine dönelim. Yılın son çeyreğinde 52,5 civarında mevsimselliğe göre düzeltilmiş PMI endeksi Mart sonu itibariyle 49,6'ya geriledi. Ancak son çeyrekte ekonominin %5,2 büyüdüğünü hesaba kattığımızda ilk çeyrekte ekonomideki yavaşlamanın sınırlı düzeyde kalacağını anlıyoruz.
Mart ayı reel sektör güven endeksi verisi de ekonomide yumuşak iniş olacağı tezini destekliyor. Reel sektör güven anketinde sipariş beklentileri ve yatırımlar gibi alt kalemler talebin güçlendiğini ve özel sektörün ekonomiye güveninin arttığını gösteriyor.
Sonuç olarak, risk iştahına bağlı para girişinin artmasının da desteğiyle 2012 için büyüme tahminimizi %1,5'ten %3'e artırdık. Büyüme tahminimizdeki artış ve yüksek petrol fiyatları nedeniyle cari açığın milli gelire oranını da %7,5'ten %8,5'e, enflasyon tahminimizi %7,den %7.5'e yükselttik.
Piyasalar ile ilgili temkinli görüşümüzde değişiklik yok. Sürdürülebilir ve yüksek bir büyüme patikasına giremememiz Türkiye'nin cazibesini azaltıyor. 2012 yılında Türkiye'nin büyümesi gelişmekte olan ülkelerde beklenen %5,5'lik büyüme rakamına göre düşük kalmaya devam ediyor. Büyümenin düşüklüğüne rağmen cari açığın (%8,5) ve enflasyonun (%7.5) yüksekliği bizi tedirgin ediyor.
Yılın ilk iki ayındaki hızlı yükseliş sonrasında artış potansiyeli öz kaynak maliyetinin altına gerileyen ve küresel risklere karşı yeterli marj içermeyen borsa için "AZALT" görüşü vermeye devam ediyoruz. Gelişmekte olan ülkelerdeki %3.5'lik gerilemeye rağmen MSCI Türkiye endeksinin yatay kalması İMKB'nin görece pahallılığını artırdı.